3Q26 실적(10/29)과 11월 초 급락 이후의 재점검 — 전작(2026-09-12 심층, 중립)의 후속이다. 가격 기준 2026-11-11 종가 206,500원.
3Q26 영업이익 107.4조는 전작 추정(103.9조)을 넘었고 증권가의 12개월 선행 EPS도 12.7% 올랐다. 그런데 주가는 259,500원에서 206,500원으로 20.4% 내렸다. 전작이 틀린 것은 이익이 아니라 배수다 — 6배를 가정했지만 시장은 지금 메모리 3사에 2.5~4.1배를 준다. 피어 평균 3.3배를 하우스 이익에 적용한 Base 환산가는 현재가보다 9.6% 낮아 공식 콜은 비중축소다. 다만 이익을 11%만 높게 잡아도 중립으로 돌아가는 경계선이다.
Samsung Electronics (005930) — Underweight (downgraded from Neutral; a borderline call). 3Q26 operating profit of KRW 107.4tn beat our estimate of KRW 103.9tn, and we raise NTM operating profit from KRW 402.1tn to KRW 494tn (NTM EPS KRW 56,546). Yet the share price fell 20.4% to KRW 206,500 (Nov 11 close). What our previous note got wrong was the multiple, not earnings: we assumed 6x, while the market currently pays 2.50x forward earnings for SK hynix and 4.11x for Micron. Applying the two-peer average of 3.3x to our NTM EPS gives a Base value of KRW 186,602, 9.6% below the current price (Bull +40.3%, Bear −45.3%), which the rating formula maps to Underweight even though the stock sits at the 1st percentile of its three-year forward P/E band (3.7x). The call is thin: our earnings are 19.9% below consensus, and raising NTM operating profit by about 11% to KRW 547tn would move the call back to Neutral. Key risk on the other side is the decline in net-income conversion to roughly 0.70 in 3Q (estimated).
Figures follow the Korean original.
이 리포트의 밸류에이션·시나리오는 원/달러 1,355.70원 · 미 10년물 4.86% · 기준금리 3.00% 가정 위에서 계산했다(하우스 매크로 가정 상속). 삼성전자에는 환율이 직접 변수다 — 분기 평균 환율이 2Q 1,502원에서 4Q 1,340원으로 내려온 것이 4Q 이익 추정을 낮춘 가장 큰 요인이다(07).
수출·실적·HBM은 모두 기록이다. 그런데 계약가 상승률은 +80% → +40% → +20%로 반씩 줄고, 원화는 강해졌고, 시장은 11/5에 하루 −12.25%로 답했다.
메모리 업황의 선행 지표는 가격의 방향이 아니라 가격 상승의 속도다. 실측과 추정, 기준일을 구분해 적는다.
| 지표 | 실측값 (기준일) | 방향 | 읽는 법 / 논지 연결 |
|---|---|---|---|
| 3Q26 영업이익 · DS 영업이익률 실측(실적 공시) | 107.44조 · 72% (2026-10-29 공시) | ▲ 사상 최대 | 영업이익 QoQ +20.1%·YoY +783%. 분기 100조 돌파는 처음이고 네 분기 연속 최대다. DS는 매출 147.1조에 영업이익 106.5조다. 전사 이익의 99%가 반도체에서 나온다.삼성전자 뉴스룸 — 2026년 3분기 실적 발표 (2026-10-29)3Q26 연결 매출 195.3조·영업이익 107.4조. 환율 영향은 전 분기 대비 약 −10조. 연구개발비 14.4조. 2026년 주주환원 90~110조 계획, 잔여 55~75조는 2027년 1월 말 이사회에서 확정.원문 보기 ↗DART — 연결재무제표기준영업(잠정)실적(공정공시) (2026-10-29)3Q26 매출·영업이익 확정치 공시. 당기순이익 항목은 이 공시에 기재되지 않았다.원문 보기 ↗이투데이 (2026-10-29)3Q26 부문별 실적 보도.원문 보기 ↗ |
| 반도체 수출 실측(산업부, 월간) | 564.4억달러 (2026년 10월, YoY +259.4%) | ▲ 역대 2위 | 역대 1위는 9월(603억달러)이다. 메모리만 501.4억달러(+360.5%)이고 반도체가 전체 수출의 49.0%다. 11/1~10일 잠정치도 166억달러대(+약 331%)로 같은 기간 역대 최대다. 다만 10월은 9월보다 6% 적다 — 조업일수 영향이 섞여 있어 방향 판정은 11월 확정치로 미룬다.산업통상부 — 10월 수출입동향 (2026-11-01)10월 반도체 수출 564.4억달러.원문 보기 ↗파이낸셜뉴스 (2026-11-11)11월 1~10일 수출입 잠정치 보도.원문 보기 ↗ |
| 메모리 계약가 상승률 (QoQ) 추정(TrendForce) | +80% → +40% → +20% (2Q → 3Q → 4Q26 전망, 10/20) | ▲ 상승 · 감속 | 4Q 범용 D램 계약가는 +10~15%, HBM을 포함하면 +15~20%, 낸드는 +15~20%로 전망된다. 여전히 오르지만 폭은 분기마다 반으로 준다. TrendForce가 꼽은 감속 이유는 높은 기저·최종 수요의 구매력 약화·장기공급계약의 가격 상한이다. 이익 증가율의 정점이 지났다는 뜻이고, 이 리포트의 2027년 추정이 증권가보다 낮은 근거다.TrendForce (2026-09-30)4Q26 메모리 계약가 전망.원문 보기 ↗TrendForce (2026-10-20)4Q26 D램 가격 전 분기 대비 약 20% 상승 전망 — 상승폭은 둔화.원문 보기 ↗ |
| HBM4 비중 · 물량 가시성 실측(컨퍼런스콜 보도) | HBM 매출의 60% (3Q26, HBM4 매출 QoQ 3배 이상) | ▲ 구조적 | 2027년 HBM 물량은 협상이 끝나 완판이다. 주요 고객 10곳과 장기공급계약을 맺었고 10곳과 추가 협상 중이다. 물량은 묶였다. 가격이 묶였는지(상한·하한)는 공시되지 않았다.아시아경제 (2026-10-29)3Q26 실적 설명회 주요 발언 보도.원문 보기 ↗아시아경제 영문판 (2026-10-29)주요 고객 10곳과 장기공급계약 체결, 2030년까지 장기계약 비중 60~70% 목표.원문 보기 ↗ |
| HBM의 D램 웨이퍼 잠식률 추정(TrendForce) | 18% → 22% → 30% (2025~2027년 말, 6/2 발표) | ▲ 구조적 | HBM이 웨이퍼를 가져갈수록 범용 D램 공급이 줄어 가격이 버틴다. 다만 D램 상위 3사 합산 추정이며 삼성전자 단독의 비트 증가율이 아니다. 3Q 비트 출하량은 분기보고서가 나와야 확인된다.TrendForce (2026-06-02)HBM의 D램 웨이퍼 잠식률 전망 — 18% → 22% → 30%.원문 보기 ↗ |
| GPU 렌탈가 (H100 온디맨드) 실측(사업자 공시가 집계) | 시간당 3.99달러 (10월 말) | ▲ 상승 | 봄에는 2.99달러 이하였다. AI 연산 수요가 공급을 앞선다는 가격 신호다. 다만 이것은 고객의 고객(클라우드)의 가격결정력이다 — 그들이 메모리 값을 계속 치를 수 있다는 정황이지 보증은 아니다.neurohive (2026-11-05)클라우드 GPU 가격 비교 — H100 온디맨드 시간당 요금이 10월 말 Lambda·RunPod 3.99달러, 봄에는 2.99달러 이하.원문 보기 ↗ |
| 원/달러 분기 평균 실측(한국은행) | 1,502 → 1,423 → 1,340원 (2Q → 3Q → 4Q, 11/10까지) | ▼ 역풍 | 3Q에 −5.2%, 4Q 들어 −5.9%다. 회사는 3Q 영업이익에 전 분기 대비 약 10조 원의 부정적 환영향이 있었다고 밝혔다. 4Q에도 비슷한 크기가 한 번 더 온다. 달러로 파는 메모리 값이 올라도 원화 이익은 그만큼 덜 오른다.한국은행 — 원/달러 환율 (하우스 지표 아카이브)원/달러 분기 평균 추이와 최근값 1,355.70원. 데이터 기준일 2026-11-10, 일간.계산값 — 원문 링크 없음삼성전자 뉴스룸 — 2026년 3분기 실적 발표 (2026-10-29)3Q26 연결 매출 195.3조·영업이익 107.4조. 환율 영향은 전 분기 대비 약 −10조. 연구개발비 14.4조. 2026년 주주환원 90~110조 계획, 잔여 55~75조는 2027년 1월 말 이사회에서 확정.원문 보기 ↗ |
| 필라델피아 반도체지수 실측(보도) | 하루 −12.25% (2026-11-05 미국장) | ▼ 경고 | 미 중간선거 뒤 데이터센터 건설 규제 우려가 방아쇠였다. 다음 날 코스피는 장 초반 −8.52%로 1단계 서킷브레이커가 걸렸다. 위 지표들은 과거와 현재를, 이 숫자는 시장이 보는 2028년을 말한다.파이낸셜뉴스 (2026-11-06)필라델피아 반도체지수 −12.25% 급락, 코스피 서킷브레이커 발동, 외국인 대규모 순매도 보도.원문 보기 ↗ |
계약가 상승률은 조사기관 전망이며 회사 판가와 일치하지 않는다. 환율은 한국은행 일별 매매기준율의 분기 평균이다(하우스 지표 아카이브, 데이터 기준일 2026-11-10). GPU 렌탈가는 사업자별 편차가 커서 절대 수준보다 방향을 본다.
두 달 전 전작(중립)의 후속이다. 그 사이 3Q 실적이 나왔고 주가는 20% 내렸다. 전작의 추정을 채점하고, 배수를 재는 방법을 바꾼 뒤 콜을 다시 계산한다.
스크리닝을 대체하는 지정 분석이다. 이 종목은 랭킹·스크리닝에서 뽑힌 후보가 아니라 지정 심층 대상이다. 04의 기술 스크리닝 수치는 "지금이 진입 신호 구간인가"를 재현 가능하게 보이는 용도로만 쓴다.
이번에 바꾼 것 — Base 배수의 근거. 전작은 Base에 6배를 썼다. 삼성전자 자신의 과거 배수 범위에서 고른 숫자였다. 이번에는 하우스 표준대로 피어의 실측 12개월 선행 P/E를 쓴다. SK하이닉스 2.50배와 마이크론 4.11배의 평균 3.3배다. 10/20 SK하이닉스 심층이 같은 방식(삼성전자 배수 3.35배 적용)으로 Base를 냈으므로, 두 종목을 같은 자로 잰다.하우스 — 2026-10-20 SK하이닉스 심층 (중립)삼성전자의 당시 선행 P/E를 SK하이닉스에 적용한 교차 밸류에이션.원문 보기 ↗
왜 바꾸는가. 전작 이후 두 달이 답이다. 이익 추정은 올랐는데 주가는 내렸고, 그 사이 세 회사의 배수가 함께 2~4배대로 내려앉았다. 시장이 메모리 업종 전체의 2027년 이익을 믿지 않는다는 뜻이다. 그 상황에서 삼성전자에만 6배를 주면 "업종 전체가 싸다"는 주장을 "이 종목이 싸다"로 바꿔 말하게 된다. 전작 방식으로는 Base가 339,276원(+64%)이 나온다. 그 숫자는 틀렸다고 단정할 수 없지만, 두 달 전에도 같은 방식이 +6.2%를 말했고 주가는 −20.4%였다.하우스 전작 — 2026-09-12 심층 (중립)기준가 259,500원(9/11 KRX 종가)·하우스 NTM 영업이익 402.1조·EPS 45,946원·Base 배수 6배·Base +6.2%.원문 보기 ↗
이 방법의 약점도 먼저 적는다. 피어 배수는 증권가 컨센서스 이익으로 잰 것이고, 거기에 곱하는 하우스 이익은 컨센서스보다 19.9% 낮다. 이익 할인이 Base에 그대로 전가된다. 같은 할인을 피어의 이익에도 적용하면 피어 배수는 약 4.1배가 되고 Base는 약 +13%로 중립이다. 즉 이번 비중축소는 "삼성전자의 이익만 컨센서스보다 낮게 본다"는 전제에 기대고 있다. 그 전제가 과한지는 07과 11에서 따진다.
밴드 백분위의 취급. 3년 Fwd P/E 백분위는 1%다. 전작은 과거 구간의 실제 컨센서스 이력을 확보하지 못해 밴드를 콜 판정에서 뺐다. 이번에는 넣고도 빼고도 계산했다 — 결과는 같다. 공식에서 비중축소는 "백분위 75% 이상 또는 Base 0% 이하"이고, Base 조건 하나로 판정이 끝난다. 백분위 1%가 말하는 것은 "이 종목이 자기 역사에서 가장 싼 구간"이고, Base −9.6%가 말하는 것은 "그 싼 값도 지금 피어보다는 싸지 않다"이다. 둘 다 사실이다.Forward P/E 밴드 계산 (3년, ~2026-11-11)현재 3.7배·3년 평균 13.3배·최저 3.3배(2026-11-09)·최고 23.9배(2023-09-01)·백분위 1%. 최근 1년 평균 7.6배·범위 3.3~13.5배·백분위 2%. NTM EPS 56,546원 = 494조 × 0.76 ÷ 66.4억 주.계산값 — 원문 링크 없음
사상 최대 실적, 물량 완판, 급락, 목표가 하향이 2주 안에 겹쳤다. 경고는 둘이다 — 순이익이 영업이익만큼 늘지 않았고, 2028년 공급과잉 논쟁이 시작됐다.
트리거 1 — 3Q26 영업이익 107.4조: 분기 100조를 넘었다. 10/29 확정 실적에서 연결 매출은 195.3조(QoQ +14%), 영업이익은 107.4조(QoQ +20%)다. 전작 추정은 198.1조·103.9조였다. 매출은 1.4% 모자랐고 영업이익은 3.4% 넘었다. DS가 106.5조(영업이익률 72%)를 벌었고 DX는 0.8조 적자로 두 분기 연속 적자다. 3분기 누계는 매출 500.6조·영업이익 254.2조다.삼성전자 뉴스룸 — 2026년 3분기 실적 발표 (2026-10-29)3Q26 연결 매출 195.3조·영업이익 107.4조. 환율 영향은 전 분기 대비 약 −10조. 연구개발비 14.4조. 2026년 주주환원 90~110조 계획, 잔여 55~75조는 2027년 1월 말 이사회에서 확정.원문 보기 ↗DART — 연결재무제표기준영업(잠정)실적(공정공시) (2026-10-29)3Q26 매출·영업이익 확정치 공시. 당기순이익 항목은 이 공시에 기재되지 않았다.원문 보기 ↗이투데이 (2026-10-29)3Q26 부문별 실적 보도.원문 보기 ↗
트리거 2 — 2027년 물량이 묶였다. 컨퍼런스콜에서 회사는 HBM4 매출이 전 분기의 3배를 넘었고 HBM 매출의 60%가 HBM4라고 밝혔다. 2027년 HBM 물량은 협상이 끝났다. 주요 고객 10곳과 장기공급계약을 체결했고 2030년까지 생산능력의 60~70%를 장기계약으로 채우는 것이 목표다. 2026년 시설투자는 84.4조(DS 76.8조)로 공시됐다. 회사의 표현은 "2027년에도 수요가 공급을 크게 상회"다.아시아경제 (2026-10-29)3Q26 실적 설명회 주요 발언 보도.원문 보기 ↗아시아경제 영문판 (2026-10-29)주요 고객 10곳과 장기공급계약 체결, 2030년까지 장기계약 비중 60~70% 목표.원문 보기 ↗DART — 수시공시의무관련사항(공정공시): 시설투자 (2026-10-29)2026년 시설투자 약 84.4조 원 예상 — DS 76.8조·디스플레이 3.9조.원문 보기 ↗
트리거 3 — 주가 245,000원 → 187,100원: 8거래일 만에 −23.6%. 실적 발표 전날(10/28) 종가는 245,000원이었다. 발표 당일 230,000원으로 6.1% 내렸다 — 사상 최대 실적에 주가가 내린 날이다. 11/5에는 201,500원(코스피 −5.28%, 외국인 순매도 3.4조), 11/6에는 장 초반 180,200원까지 밀리며 코스피 1단계 서킷브레이커가 발동됐다. 종가 저점은 11/9의 187,100원이다. 이후 이틀간 10.4% 반등해 206,500원이다.파이낸셜뉴스 (2026-11-06)필라델피아 반도체지수 −12.25% 급락, 코스피 서킷브레이커 발동, 외국인 대규모 순매도 보도.원문 보기 ↗이투데이 (2026-11-05)11월 초 반도체주 급락 보도.원문 보기 ↗일별 시세 계산 (2026-11-11 통합 종가)토스증권 Open API 일별 캔들로 계산한 수익률·이동평균·거래대금·52주 고가 대비 낙폭.계산값 — 원문 링크 없음
트리거 4 — 증권가가 처음으로 목표가를 내렸다. 모건스탠리는 381,000원에서 309,000원으로(−19%), 한국투자증권은 570,000원에서 440,000원으로, IBK투자증권은 460,000원에서 350,000원으로 낮췄다. 특이한 점은 이익 전망은 올리면서 목표가를 내렸다는 것이다 — 모건스탠리는 2027년 영업이익 전망을 9% 높여 약 688조로 잡았다. 증권가도 이익이 아니라 배수를 깎았다. 이 리포트의 논지와 같은 방향이다.한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗세계일보 (2026-11-03)한국투자증권 목표주가 570,000원 → 440,000원, 4Q 영업이익 123.3조·2027년 630조 전망, 장기계약 비중 70% 언급. IBK 460,000 → 350,000원, iM 480,000 → 370,000원.원문 보기 ↗
경고 1 — 순이익이 영업이익만큼 늘지 않았다. 3Q 영업이익은 QoQ 20.1% 늘었지만 순이익은 4.9% 늘었다고 보도됐다. 역산하면 3Q 지배주주순이익은 약 74.8조이고, 영업이익 대비 비율(전환율)은 약 0.70이다(추정). 이 비율은 3Q25 0.99 → 4Q25 0.96 → 1Q26 0.82 → 2Q26 0.80으로 네 분기째 내려왔다. 회사가 공시한 3Q 보통주 EPS도 QoQ +6%에 그친다. 원인(세율·영업외손익·환 관련 손익)은 11월 중순 분기보고서가 나와야 확인된다. 주가는 영업이익이 아니라 주당순이익에 배수를 곱한 값이다.stockhub — 3Q26 실적 정리 + 하우스 전환율 계산"순이익은 전기 대비 4.90% 증가" 보도. 이를 2Q 지배주주순이익에 적용해 역산한 3Q 지배주주순이익은 약 74.8조, 영업이익 대비 전환율 0.70(추정). 분기 전환율 실측: 3Q25 0.99 → 4Q25 0.96 → 1Q26 0.82 → 2Q26 0.80.원문 보기 ↗삼성전자 뉴스룸 — 2026년 3분기 실적 발표 (2026-10-29)3Q26 연결 매출 195.3조·영업이익 107.4조. 환율 영향은 전 분기 대비 약 −10조. 연구개발비 14.4조. 2026년 주주환원 90~110조 계획, 잔여 55~75조는 2027년 1월 말 이사회에서 확정.원문 보기 ↗
경고 2 — "2028년 공급과잉" 논쟁이 시작됐다. 모건스탠리는 목표가를 내리며 세 가지를 들었다. 약 5GW 규모 데이터센터 프로젝트가 2029년으로 미뤄질 수 있고, 중국 업체가 증산하며, HBM 경쟁이 심해진다는 것이다. 반대편에서 골드만삭스는 "과매도 국면"이라며 AI 인프라 투자가 2027년 1.3조달러에서 2028년 2조달러로 는다고 본다. 어느 쪽이 맞는지는 지금 판정할 수 없다. 확실한 것은 배수가 2027년 이익이 아니라 2028년 이후의 논쟁에 묶여 있다는 점이다.한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗
고점 대비 −43%, 이동평균 역배열, 거래대금 평이. 이틀 반등(+10.4%)은 추세 전환의 증거가 못 된다.
기준은 하우스 발굴 1차 필터(거래대금 배수 ≥1.5배 또는 1개월 +15% / 52주고가 −25% 이내 / MA20>60 / 투자유의 0건)다. 가격은 KRX와 대체거래소를 합친 통합 종가 계열이다.
| 항목 | 측정값 | 판정 | 비고 |
|---|---|---|---|
| 모멘텀 (1개월 +15% 이상) | −11.9% (1주 −6.8% · 3개월 −20.0%) | ○ 미충족 | 세 구간 모두 음수다. 3개월 −20.0%는 전작 발간 이후의 하락과 거의 겹친다.일별 시세 계산 (2026-11-11 통합 종가)토스증권 Open API 일별 캔들로 계산한 수익률·이동평균·거래대금·52주 고가 대비 낙폭.계산값 — 원문 링크 없음 |
| 거래대금 배수 (1.5배 이상) | 약 1.0배 (최근 일평균 약 6.8조 원) | ○ 미충족 | 급락 구간에도 거래대금이 평소 수준이다. 투매(거래 폭증)도, 저가 매집(거래 폭증)도 아니다. |
| 52주 고가 대비 (−25% 이내) | −43.2% (고점 363,500원, 6/18 종가) | ○ 미충족 | 낙폭은 싸다는 증거가 아니다. SK하이닉스의 고점 대비 낙폭은 이보다 더 크다 — 종목이 아니라 업종의 낙폭이다. |
| 이동평균 배열 (MA20 > MA60) | 215,090 < 246,713 (MA120 269,173원) | ○ 미충족 | 20일·60일·120일선이 차례로 위에 있는 역배열이다. 현재가는 세 선 모두의 아래다. |
| 투자유의 지정 | 0건 | ● 충족 | 투자경고·위험·관리 지정이 없다. |
판정: 충족 1 · 미충족 4. 기술적으로는 하락 추세의 한가운데다. 11/9 저점(187,100원)에서 이틀간 10.4% 올랐고 11/10에는 코스피가 4.39% 반등했다. 그러나 20일선(215,090원)도 회복하지 못했다. 이 표가 콜을 만들지는 않는다 — 콜은 08의 Base로 정해진다. 다만 "떨어졌으니 산다"는 판단을 이 표가 지지하지 않는다는 점은 적어둔다.하우스 시황 — 2026-11-10 국내 마감11/10 코스피 +4.39% 반등.원문 보기 ↗
이익의 대부분은 가격(P)에서 왔다. 그 가격의 상승 속도가 줄고 있다. 물량(Q)은 HBM에서만 확인되고, 비용(C)은 세트 사업으로 되돌아온다.
| 축 | 판정 | 핵심 근거 |
|---|---|---|
| P · 가격 | ● 충족 | DS 영업이익률 72%가 가격결정력의 결과다. 계약가는 4Q에도 오른다(범용 D램 +10~15%, 낸드 +15~20% 전망). 단, 상승률은 +80% → +40% → +20%로 줄고 있다. 장기공급계약의 가격 상한이 감속 이유 중 하나로 지목된다 — 물량을 묶는 계약이 가격의 천장도 된다.TrendForce (2026-10-20)4Q26 D램 가격 전 분기 대비 약 20% 상승 전망 — 상승폭은 둔화.원문 보기 ↗이투데이 (2026-10-29)3Q26 부문별 실적 보도.원문 보기 ↗ |
| Q · 물량 | ◐ 부분 충족 | HBM4 매출은 한 분기에 3배가 됐고 2027년 HBM 물량은 완판이다. 범용 메모리의 비트 출하 증가율은 3Q 수치가 아직 없다(분기보고서 대기). 3Q 매출 QoQ +14% 가운데 물량과 가격의 몫을 나눌 수 없다.아시아경제 (2026-10-29)3Q26 실적 설명회 주요 발언 보도.원문 보기 ↗ |
| C · 비용 | ◐ 부분 충족 | 메모리 값이 오르면 스마트폰·가전의 원가가 오른다. DX는 매출 52.1조에 0.8조 적자로 두 분기 연속 적자다. 2026년 시설투자는 84.4조(DS 76.8조), 3Q 연구개발비는 14.4조다. 비트당 투자비는 분모(비트 생산량)가 공시되지 않아 계산하지 못했다.DART — 수시공시의무관련사항(공정공시): 시설투자 (2026-10-29)2026년 시설투자 약 84.4조 원 예상 — DS 76.8조·디스플레이 3.9조.원문 보기 ↗삼성전자 뉴스룸 — 2026년 3분기 실적 발표 (2026-10-29)3Q26 연결 매출 195.3조·영업이익 107.4조. 환율 영향은 전 분기 대비 약 −10조. 연구개발비 14.4조. 2026년 주주환원 90~110조 계획, 잔여 55~75조는 2027년 1월 말 이사회에서 확정.원문 보기 ↗이투데이 (2026-10-29)3Q26 부문별 실적 보도.원문 보기 ↗ |
최근 4개 분기 합산 영업이익률은 삼성전자 36.9%, SK하이닉스 68.0%, 마이크론 65.4%다(삼성·SK하이닉스는 3Q25~2Q26, 3Q 반영 전). 삼성전자가 낮은 이유는 둘이다. 세트·디스플레이 사업이 매출의 큰 몫을 차지하고, 메모리 이익률이 경쟁사보다 늦게 올라왔다. 3Q 단독으로는 전사 55.0%·DS 72%까지 올라와 격차가 줄었다. 반도체만 떼면 경쟁사와 같은 수준의 이익률이고, 회사 전체로는 세트 사업이 깎는다 — 삼성전자의 배수가 순수 메모리 회사와 같아야 하는지를 물을 때 양쪽으로 다 쓰이는 사실이다(09).
전작에서 "확인불가"였던 다년 계약과 최종고객 수익성에 증거가 생겼다. 지속성 판정은 전작보다 낫다. 콜이 내려간 이유는 여기에 없다.
전작과 같은 여섯 질문으로 다시 판정한다. 점수는 성공 확률이 아니다.
| # | 항목 | 판정 | 근거 |
|---|---|---|---|
| 1 | 공급 제약이 있는가 | ● 충족 전작 ● 유지 | HBM이 D램 웨이퍼의 22%(2026년 말) → 30%(2027년 말)를 가져간다는 전망이 유지된다. 회사는 2027년에도 수요가 공급을 크게 웃돈다고 밝혔다. 다만 2026년 시설투자 84.4조가 2028년의 공급이 된다.TrendForce (2026-06-02)HBM의 D램 웨이퍼 잠식률 전망 — 18% → 22% → 30%.원문 보기 ↗아시아경제 (2026-10-29)3Q26 실적 설명회 주요 발언 보도.원문 보기 ↗ |
| 2 | 수요가 구조적인가 | ◐ 부분 충족 전작 ◐ 유지 | 2027년 HBM 물량 협상이 끝났다는 것은 1년 치 수요가 계약으로 확인됐다는 뜻이다. 그 너머는 논쟁 중이다 — 약 5GW 데이터센터 프로젝트의 2029년 지연 가능성과 미국의 데이터센터 규제 우려가 11월 초 급락의 원인이었다.아시아경제 영문판 (2026-10-29)주요 고객 10곳과 장기공급계약 체결, 2030년까지 장기계약 비중 60~70% 목표.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗ |
| 3 | 다년 계약이 이익을 지키는가 | ◐ 부분 충족 전작 ? → ◐ | 주요 고객 10곳과 장기공급계약을 체결했고 2030년까지 생산능력의 60~70%를 채우는 것이 목표다. 물량은 확인됐다. 가격 조건(하한·상한·취소)은 공개되지 않았다. 조사기관은 가격 상한이 있다고 본다. 하한이 확인되면 ●다.아시아경제 영문판 (2026-10-29)주요 고객 10곳과 장기공급계약 체결, 2030년까지 장기계약 비중 60~70% 목표.원문 보기 ↗TrendForce (2026-10-20)4Q26 D램 가격 전 분기 대비 약 20% 상승 전망 — 상승폭은 둔화.원문 보기 ↗ |
| 4 | 경쟁 우위가 확대되는가 | ◐ 부분 충족 전작 ◐ 유지 | HBM4가 HBM 매출의 60%까지 올라온 것은 세대 전환에서 뒤처졌던 격차를 좁혔다는 증거다. HBM 시장 점유율의 3Q 수치는 확보하지 못했다. 모건스탠리는 HBM 경쟁 심화를 목표가 하향 사유로 들었다.아시아경제 (2026-10-29)3Q26 실적 설명회 주요 발언 보도.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗ |
| 5 | 현금창출이 반복되는가 | ◐ 부분 충족 전작 ◐ 유지 | 상반기 잉여현금흐름은 114.1조였고 3Q 배당으로 30.0조가 확정됐다. 그러나 3Q 순이익이 영업이익만큼 늘지 않았고(전환율 약 0.70, 추정) 3Q 현금흐름표는 아직 없다. 분기보고서의 영업현금흐름과 법인세 납부액이 판정을 정한다.DART — 반기보고서 (2026-08-14)2Q26 확정 실적과 상반기 현금흐름(영업현금흐름에서 설비투자를 뺀 잉여현금 약 114.1조).원문 보기 ↗DART — 현금ㆍ현물배당결정 (2026-10-29)3분기 분기배당 주당 4,601원(보통·우선 동일), 배당금 총액 약 30.0조 원. 기준일 9/30, 지급 예정일 11/27.원문 보기 ↗stockhub — 3Q26 실적 정리 + 하우스 전환율 계산"순이익은 전기 대비 4.90% 증가" 보도. 이를 2Q 지배주주순이익에 적용해 역산한 3Q 지배주주순이익은 약 74.8조, 영업이익 대비 전환율 0.70(추정). 분기 전환율 실측: 3Q25 0.99 → 4Q25 0.96 → 1Q26 0.82 → 2Q26 0.80.원문 보기 ↗ |
| 6 | AI 최종고객이 돈을 버는가 | ◐ 부분 충족 전작 ? → ◐ | GPU 렌탈가가 올랐다. H100 온디맨드 가격이 봄의 2.99달러 이하에서 10월 말 3.99달러가 됐다. 연산 수요가 공급을 앞선다는 가격 증거다. 클라우드 고객의 투자수익률을 같은 고객군에서 확인한 것은 아니므로 ●는 아니다.neurohive (2026-11-05)클라우드 GPU 가격 비교 — H100 온디맨드 시간당 요금이 10월 말 Lambda·RunPod 3.99달러, 봄에는 2.99달러 이하.원문 보기 ↗ |
집계: ● 1 · ◐ 5 · ○ 0 · ? 0 (전작 ● 1 · ◐ 3 · ? 2). 지속성의 증거는 두 달 전보다 많아졌다. 이 표만 보면 콜은 올라가야 한다. 내려간 이유는 가격을 재는 자가 바뀌었기 때문이다 — 사업은 나아졌고, 그 사업에 시장이 치르는 값은 내려갔다.
3Q는 맞았다. 4Q는 환율이 깎는다. 2027년은 "오르되 느려진다"로 본다 — 증권가는 "더 빨라진다"로 본다. 그 차이가 이번 콜의 전부다.
| 분기 | 매출 | 영업이익 | OPM | 성격 |
|---|---|---|---|---|
| 1Q26 | 133.9조 | 57.2조 | 42.8% | 실제(분기보고서) |
| 2Q26 | 171.5조 | 89.5조 | 52.2% | 실제(반기보고서)DART — 반기보고서 (2026-08-14)2Q26 확정 실적과 상반기 현금흐름(영업현금흐름에서 설비투자를 뺀 잉여현금 약 114.1조).원문 보기 ↗ |
| 3Q26 | 195.3조 | 107.4조 | 55.0% | 실제(10/29 확정 공시). 전작 추정 198.1조·103.9조DART — 연결재무제표기준영업(잠정)실적(공정공시) (2026-10-29)3Q26 매출·영업이익 확정치 공시. 당기순이익 항목은 이 공시에 기재되지 않았다.원문 보기 ↗ |
| 4Q26E | ≈200조 | 110조 | 55% | 하우스 추정. 원화 기준 판가 +8%(달러 계약가 상승 − 환율 하락). DS 109.5조·DX −1.5조·디스플레이 1.2조·하만 0.5조 |
| 1Q27E | — | 117조 | — | 하우스 추정. QoQ +6% — 2027년 HBM 계약 물량이 실리기 시작 |
| 2Q27E | — | 125조 | — | 하우스 추정. QoQ +7% |
| 3Q27E | — | 130조 | — | 하우스 추정. QoQ +4% — 가격 상승이 멈추는 구간으로 가정 |
| 4Q27E | — | 128조 | — | 하우스 추정. QoQ −2% — 신규 증설 물량이 가격을 누르기 시작한다는 가정 |
E 표기는 전부 하우스 추정이며 회사 가이던스가 아니다. 2027년 분기 매출은 제품별 물량·판가가 공시되지 않아 근거가 얇다고 판단해 싣지 않았다 — 영업이익 경로만 가정한다. NTM(2026년 12월~2027년 11월) 영업이익 = 4Q26E의 1/3 + 1Q27E + 2Q27E + 3Q27E + 4Q27E의 2/3 = 36.7 + 117 + 125 + 130 + 85.3 = 494조.
판가. 하우스는 계약가 상승률이 계속 반감한다고 가정한다. +80% → +40% → +20% 다음은 +10% 안팎이고, 2027년 하반기에는 0에 가까워진다. 증권가의 2027년 630~688조는 분기 평균 158~172조다. 3Q 실적(107.4조)에서 47~60% 더 늘어야 하는 숫자다. 가격 상승이 감속하는 구간에서 그만큼 늘려면 물량이 채워야 하는데, 웨이퍼는 HBM이 가져가고 신규 공장은 2028년에 돈다.TrendForce (2026-10-20)4Q26 D램 가격 전 분기 대비 약 20% 상승 전망 — 상승폭은 둔화.원문 보기 ↗세계일보 (2026-11-03)한국투자증권 목표주가 570,000원 → 440,000원, 4Q 영업이익 123.3조·2027년 630조 전망, 장기계약 비중 70% 언급. IBK 460,000 → 350,000원, iM 480,000 → 370,000원.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗
물량. 확인된 물량 증가는 HBM이다. HBM4 매출이 분기에 3배가 됐고 2027년 물량은 계약이 끝났다. 하우스 추정이 3Q 107.4조에서 2027년 3Q 130조까지 오르는 것은 이 물량 때문이다. 전작은 1Q27부터 이익이 줄어든다고 봤다 — 2027년 물량 완판과 장기공급계약 체결을 확인하고 그 가정을 거뒀다.아시아경제 (2026-10-29)3Q26 실적 설명회 주요 발언 보도.원문 보기 ↗아시아경제 영문판 (2026-10-29)주요 고객 10곳과 장기공급계약 체결, 2030년까지 장기계약 비중 60~70% 목표.원문 보기 ↗
환율. 4Q 평균 환율(11/10까지 1,340원)은 3Q보다 5.9% 낮다. 3Q에 5.2% 내렸을 때 회사가 밝힌 영업이익 영향이 약 −10조였다. 하우스 4Q 추정 110조는 달러 판가 상승분에서 이 환영향을 뺀 값이다. 한국투자증권의 4Q 추정 123.3조보다 10.8% 낮다.한국은행 — 원/달러 환율 (하우스 지표 아카이브)원/달러 분기 평균 추이와 최근값 1,355.70원. 데이터 기준일 2026-11-10, 일간.계산값 — 원문 링크 없음삼성전자 뉴스룸 — 2026년 3분기 실적 발표 (2026-10-29)3Q26 연결 매출 195.3조·영업이익 107.4조. 환율 영향은 전 분기 대비 약 −10조. 연구개발비 14.4조. 2026년 주주환원 90~110조 계획, 잔여 55~75조는 2027년 1월 말 이사회에서 확정.원문 보기 ↗세계일보 (2026-11-03)한국투자증권 목표주가 570,000원 → 440,000원, 4Q 영업이익 123.3조·2027년 630조 전망, 장기계약 비중 70% 언급. IBK 460,000 → 350,000원, iM 480,000 → 370,000원.원문 보기 ↗
| 항목 | 증권가 | 하우스 | 차이 | 다르게 보는 이유 |
|---|---|---|---|---|
| 4Q26 영업이익 | 123.3조 (한국투자) | 110조 | −10.8% | 환율이다. 분기 평균이 3Q보다 5.9% 낮다. 달러 계약가 전망(+15~20%)을 그대로 원화 이익에 옮기지 않았다.세계일보 (2026-11-03)한국투자증권 목표주가 570,000원 → 440,000원, 4Q 영업이익 123.3조·2027년 630조 전망, 장기계약 비중 70% 언급. IBK 460,000 → 350,000원, iM 480,000 → 370,000원.원문 보기 ↗ |
| FY27E 영업이익 | 630~688조 (한국투자~모건스탠리) | 500조 | −21~−27% | 가격 상승률의 반감 추세를 연장했다. 증권가는 장기공급계약 비중 확대(한국투자 추정 70%)를 이익 방어 근거로 본다. 하우스는 계약의 가격 조건이 공개되기 전에는 반영하지 않는다.세계일보 (2026-11-03)한국투자증권 목표주가 570,000원 → 440,000원, 4Q 영업이익 123.3조·2027년 630조 전망, 장기계약 비중 70% 언급. IBK 460,000 → 350,000원, iM 480,000 → 370,000원.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗ |
| 12개월 선행 EPS | 70,554원 (FnGuide, 11/10) | 56,546원 | −19.9% | 영업이익 차이에 두 가지가 더해진다. 순이익 전환율을 0.76(3분기 누계 실측)으로 썼고, 주식수를 보통주+우선주 66.4억 주로 썼다. 전작 때 이 차이는 −26.6%였다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗ |
| FY26E EPS | 45,655원 | ≈41,670원 | −8.7% | 3개 분기가 확정돼 차이가 작다. 남은 차이는 4Q 추정과 주식수 기준이다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗ |
FnGuide 수치는 11/10 표시값이다(최근 3개월 추정 평균, 목표주가 제시 21곳). 증권가 EPS의 주식수 기준(자사주 제외 여부)은 확인하지 못했다. 회사가 공시하는 EPS는 자사주를 뺀 유통주식(약 65.2억 주) 기준이라 하우스 분모(66.4억 주)가 약 1.8% 보수적이다. 유통주식 기준이면 하우스 EPS는 57,578원, Base는 −8.0%로 콜은 같다.
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 지배순이익 | EPS | P/E (206,500원) |
|---|---|---|---|---|---|
| FY25A | 333.6조 | 43.6조 | 44.3조 | 6,564원 | 31.5배 |
| FY26E | ≈700.6조 | 364.2조 | ≈276.7조 | ≈41,670원 | 5.0배 |
| FY27E | — | 500조 | ≈380조 | ≈57,230원 | 3.6배 |
| NTM 2026.12~2027.11 | — | 494조 | ≈375.4조 | 56,546원 | 3.7배 |
FY25A는 FnGuide 표시값이다. FY26E 지배순이익 = 3분기 누계 약 193.1조(3Q분은 보도된 증가율로 역산한 추정) + 4Q 110조 × 0.76. FY27E·NTM은 영업이익 × 0.76. EPS는 66.4억 주로 나눴다. 전작 대비 FY26E EPS는 42,328원 → 41,670원(−1.6%), FY27E EPS는 43,076원 → 57,230원(+32.9%)이다.
세 배수는 전부 시장에서 관측한 값이다. SK하이닉스 2.50배, 두 회사 평균 3.3배, 마이크론 4.11배. 이익은 하우스 −20%, 하우스, 증권가 컨센서스 순이다.
| 시나리오 | 전제 (근거) | NTM 영업이익 | ×배수 | 환산가 | 현재가 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bull | 증권가 컨센서스가 맞다(선행 EPS 약 70,500원). 장기공급계약의 가격 하한이 확인되고 시장이 삼성전자에 마이크론 수준의 배수를 준다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗24/7 Wall St. (2026-11-03)마이크론 FY27 컨센서스 EPS 176.50달러, 350억달러 자사주 매입 예정. 11/10 종가 725.11달러 ÷ 176.50달러 = 4.11배.원문 보기 ↗ | 616조 | 4.11배 | 289,800원 | +40.3% |
| Base | 하우스 추정(07). 가격은 오르되 감속하고 4Q27에 소폭 감익. 배수는 피어 2사 평균에 머문다.FnGuide 기업모니터 — SK하이닉스 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 513,977원. 11/11 통합 종가 1,283,000원 ÷ 513,977원 = 2.50배.원문 보기 ↗24/7 Wall St. (2026-11-03)마이크론 FY27 컨센서스 EPS 176.50달러, 350억달러 자사주 매입 예정. 11/10 종가 725.11달러 ÷ 176.50달러 = 4.11배.원문 보기 ↗시나리오·콜 계산Bull 616조 × 4.11배 = 289,800원(+40.3%) · Base 494조 × 3.3배 = 186,602원(−9.6%) · Bear 395조 × 2.50배 = 113,035원(−45.3%). 콜 공식: Base 0% 이하 → 비중축소.계산값 — 원문 링크 없음 | 494조 | 3.3배 | 186,602원 | −9.6% |
| Bear | 2027년 하반기부터 가격이 내리고 전환율이 0.70에 머문다(이익 −20%). 2028년 공급과잉이 기정사실이 돼 배수가 지금의 SK하이닉스 수준으로 내려간다.FnGuide 기업모니터 — SK하이닉스 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 513,977원. 11/11 통합 종가 1,283,000원 ÷ 513,977원 = 2.50배.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗ | 395조 | 2.50배 | 113,035원 | −45.3% |
환산가 = NTM 영업이익 × 0.76(순이익 전환율) ÷ 66.4억 주 × 배수. EPS는 Bull 70,511원·Base 56,546원·Bear 45,214원이다. 피어 배수는 주가 ÷ 증권가 12개월 선행 EPS다(SK하이닉스 1,283,000원 ÷ 513,977원, 마이크론 725.11달러 ÷ FY27 컨센서스 176.50달러). 확률을 보정할 기록이 없어 확률가중 기대수익률은 내지 않는다.
| NTM 영업이익 | 환산가 (3.3배) | 현재가 대비 | 의미 |
|---|---|---|---|
| 420조 | 158,612원 | −23.2% | 하우스 −15%. 분기 평균 105조 — 3Q 수준에서 더 늘지 못하는 경우 |
| 494조 | 186,602원 | −9.6% | 하우스 Base → 비중축소 |
| 547조 | ≈206,600원 | ≈0% | 중립 전환점. 하우스 +11%. 분기 평균 137조 |
| 568조 | 214,593원 | +3.9% | 하우스 +15% → 중립 |
| 616조 | ≈232,700원 | +12.7% | 증권가 컨센서스 수준 → 중립 (비중확대 기준 +15%에 못 미침) |
| 629조 | ≈237,600원 | +15.1% | 비중확대 전환점. 하우스 +27% |
읽는 법. 이 표의 핵심은 콜의 폭이다. 하우스 이익을 11% 올리면 중립이고, 증권가 컨센서스를 통째로 받아들여도 중립이다. 비중확대가 되려면 컨센서스보다도 2% 높은 이익이 필요하다. 반대로 비중축소와 중립의 거리는 주가 9.6%다 — 이틀 전 종가(187,100원)에서는 Base가 −0.3%였고, 이 종목은 최근 이틀에 10.4% 움직였다. 이번 비중축소는 "팔아야 할 만큼 비싸다"가 아니라 "피어 배수로 재면 싼 구간이 아니다"로 읽어야 한다. 배수 쪽 민감도도 같다. 하우스 EPS에서 현재가를 설명하는 배수는 3.65배이고, 이는 마이크론(4.11배)과 SK하이닉스(2.50배) 사이다.
선행 P/E로 SK하이닉스 2.50배 < 삼성전자 2.93배(컨센서스 기준) < 마이크론 4.11배. 삼성전자만 싸다는 증거는 없다. 업종이 싸다.
| 종목 | 시총 | TTM 매출 | TTM 영업이익 | OPM | P/E (TTM) | 선행 P/E | 비고 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 삼성전자 | 1,371.2조 | 485.3조 | 179.0조 | 36.9% | 9.2배* | 2.93배 (하우스 3.65배) | 3Q25~2Q26. 시총은 보통주+우선주 66.4억 주 × 206,500원. 3Q26을 넣으면 TTM 영업이익은 274.2조다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗ |
| SK하이닉스 | 937.2조 | 189.2조 | 128.7조 | 68.0% | 5.8배* | 2.50배 | 3Q25~2Q26. 순이익(162.0조)이 영업이익보다 크다 — 영업외이익이 섞여 TTM P/E가 낮게 나온다. 주가 1,283,000원.FnGuide 기업모니터 — SK하이닉스 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 513,977원. 11/11 통합 종가 1,283,000원 ÷ 513,977원 = 2.50배.원문 보기 ↗ |
| 마이크론 | 8,204억달러 | 882.6억달러 | 577.6억달러 | 65.4% | 16.7배* | 4.11배 | 2026년 5월 분기까지의 최근 4개 회계분기. 주가 725.11달러(11/10 정규장). 350억달러 자사주 매입을 앞두고 있다.24/7 Wall St. (2026-11-03)마이크론 FY27 컨센서스 EPS 176.50달러, 350억달러 자사주 매입 예정. 11/10 종가 725.11달러 ÷ 176.50달러 = 4.11배.원문 보기 ↗ |
*왜곡 주석: TTM P/E는 이익이 분기마다 급증하는 구간이라 과거 4개 분기가 현재 이익 수준을 크게 밑돈다. 세 회사 모두 과대 표시된다. 비교는 선행 P/E로 한다. 삼성전자·SK하이닉스 TTM은 3Q26 반영 전이고, 마이크론은 회계연도가 달라(8월 결산) 기간이 어긋난다. 통화가 다른 절대액은 서로 비교하지 않는다.
삼성전자가 받아야 할 배수는 평균보다 높은가, 낮은가. 높아야 한다는 쪽: 순현금이 시가총액의 12%이고(13), 2026년 주주환원이 90~110조이며, HBM4에서 격차를 좁혔다. 낮아야 한다는 쪽: 이익의 99%가 메모리인데 적자인 세트 사업과 파운드리를 함께 안고 있고, 영업이익이 순이익으로 넘어오는 비율이 내려가고 있다. 하우스는 어느 쪽에도 가중치를 주지 않고 단순 평균을 쓴다. 컨센서스 기준으로 삼성전자(2.93배)는 평균(3.3배)보다 11% 낮다 — 이 할인이 해소된다고 보면 +12.7%이고, 그것이 08의 "컨센서스 수준 → 중립" 행이다.
같은 자로 잰 두 종목. 10/20 SK하이닉스 심층은 삼성전자의 당시 배수(3.35배)를 SK하이닉스에 적용해 중립을 냈다. 이번에는 SK하이닉스와 마이크론의 배수를 삼성전자에 적용한다. 서로의 배수로 서로를 재므로 업종 전체가 함께 싸거나 비싼 것은 이 방법으로 잡히지 않는다. 잡히는 것은 상대 가격뿐이다.하우스 — 2026-10-20 SK하이닉스 심층 (중립)삼성전자의 당시 선행 P/E를 SK하이닉스에 적용한 교차 밸류에이션.원문 보기 ↗
투자자별 순매수는 확인하지 못했다. 확인된 것은 최대주주 측 지분율 불변과 회사의 자사주 취득·소각이다.
| 자료 | 확인 내용 | 해석 |
|---|---|---|
| KRX 투자자별 순매수 | ? 확인불가 | 현재 데이터 경로에서 종목별 투자자 수급이 제공되지 않는다. 11/5 외국인 순매도 3.4조는 코스피 전체 숫자이고 삼성전자 몫은 알 수 없다. 거래소 투자자별 매매동향이 있으면 판정할 수 있다.파이낸셜뉴스 (2026-11-06)필라델피아 반도체지수 −12.25% 급락, 코스피 서킷브레이커 발동, 외국인 대규모 순매도 보도.원문 보기 ↗ |
| 대량보유 신고 (5%룰) | 최대주주 측(삼성물산 대표 보고, 특수관계인 합산) 지분율 19.69%. 8/28·10/8·10/16·10/23·10/30 다섯 차례 신고 모두 같은 숫자다. | 급락 구간에도 지분율 변동이 0이다. 반올림된 지분율이 같다는 것이지 매매가 없었다는 증거는 아니다.DART — 주식등의대량보유상황보고서 (2026-10-30)삼성물산 대표 보고(특수관계인 합산) 지분율 19.69%. 8/28·10/8·10/16·10/23 신고와 같은 숫자다.원문 보기 ↗ |
| 주요 주주 구성 | 국민연금 7.84% · BlackRock 5.14% · 외국인 합계 45.93% · 자사주 2.34% (11/10 표시값) | 외국인 지분율의 두 달 전 값과 비교할 같은 계열 자료를 확보하지 못해 방향은 판정하지 않는다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗ |
| 자사주 취득·소각 | 2026년 중 보통주 1억 3,032만 주 취득, 7,336만 주 소각. 우선주 1,360만 주는 전량 소각. 10/30 임직원 보상용으로 4,690주 처분 후 자사주는 1억 3,672만 주(2.34%)다. | 올해 시장에서 가장 큰 순매수자는 회사다. 다만 취득분의 일부는 임직원 보상용이다 — 소각된 주식만 주당 가치를 영구히 올린다.DART — 자기주식처분결정 (2026-10-29)·처분결과보고서 (2026-11-04)2026년 중 보통주 130,321,377주 취득·73,359,314주 소각, 우선주 13,603,461주 소각. 처분 후 자기주식 136,722,409주(2.34%).원문 보기 ↗ |
| 분기배당 | 3Q 주당 4,601원(보통·우선 동일), 총 30.0조 원. 기준일 9/30, 지급 11/27. | 시가배당률은 보통주 1.7%다. 지급일 전후 재투자 수요는 추정하지 않는다.DART — 현금ㆍ현물배당결정 (2026-10-29)3분기 분기배당 주당 4,601원(보통·우선 동일), 배당금 총액 약 30.0조 원. 기준일 9/30, 지급 예정일 11/27.원문 보기 ↗ |
| 발간일 | 콜 | 기준가 | 이후 수익률 | 지수 대비 | 채점 |
|---|---|---|---|---|---|
| 7/18 | 비중확대 | 253,500원 | −18.5% | +3.7%p | 절대수익 실패, 지수 대비 우위 |
| 8/13 | 비중확대 | 263,000원 | −21.5% | −0.4%p | 실패 |
| 8/20 | 비중확대 | 269,000원 | −23.2% | −1.4%p | 실패 |
| 9/12 | 중립 | 259,500원 | −20.4% | +1.5%p | 지수와 비슷 — 중립에 부합. 다만 "Base +6.2%"는 틀렸다 |
지수는 KODEX 200(대용치)의 같은 기간 수익률이다. 9/12의 지수 대비 값은 같은 계열(통합 종가 262,000원, −21.2%)로 계산했다. 기준가 259,500원은 KRX 종가다. 평가 기간이 2~4개월로 짧아 확정 채점이 아니다.
패턴. 비중확대 세 번은 절대수익으로 모두 틀렸다. 지수와 견주면 비슷했다 — 지수도 같은 기간 21~22% 내렸기 때문이다. 종목 선택이 틀린 것이 아니라 시장과 업종의 배수 하락을 읽지 못했다. 세 번 모두 삼성전자 자신의 과거 배수를 근거로 "싸다"고 판단했다. 이번에 배수의 기준을 피어 실측으로 옮긴 이유다.하우스 전작 — 2026-09-12 심층 (중립)기준가 259,500원(9/11 KRX 종가)·하우스 NTM 영업이익 402.1조·EPS 45,946원·Base 배수 6배·Base +6.2%.원문 보기 ↗
증권가 21곳의 평균 목표주가는 현재가의 2.3배다. 하우스가 틀렸을 가능성을 가장 먼저 적는다.
반대 논리 1 — 하우스 이익이 너무 낮다 (상방 리스크, 08 Bull). 증권가의 2027년 영업이익 전망은 630~688조이고 하우스는 500조다. 증권가가 맞으면 Base는 +12.7%, 마이크론 배수까지 받으면 +40.3%다. 하우스가 틀릴 수 있는 지점은 구체적이다. 계약가 상승률이 반감 추세를 멈추고 +20% 안팎에서 유지되거나, 장기공급계약에 가격 하한이 있다는 사실이 확인되면 2027년 500조는 과소 추정이다. 4Q 잠정실적이 120조를 넘는지가 첫 시험이다.세계일보 (2026-11-03)한국투자증권 목표주가 570,000원 → 440,000원, 4Q 영업이익 123.3조·2027년 630조 전망, 장기계약 비중 70% 언급. IBK 460,000 → 350,000원, iM 480,000 → 370,000원.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗
반대 논리 2 — 평균 목표주가 472,381원 (+129%). 21개 기관 평균이다. 최저(BNK 270,000원)도 현재가보다 31% 높고, 가장 최근에 내린 모건스탠리(309,000원)도 50% 높다. 목표주가는 12개월 뒤의 가격이고 대개 6~8배 안팎의 배수를 전제한다. 하우스는 "지금 관측되는 배수"로 재므로 구조적으로 낮게 나온다. 배수가 3배대에서 6배로 돌아간다면 하우스 이익으로도 339,276원이다 — 그 회귀에 걸지 않는 것이 이번 콜의 성격이다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗
반대 논리 3 — 자기 역사에서는 가장 싸다. 3년 Fwd P/E 백분위는 1%, 1년으로도 2%다. 3년 평균은 13.3배다. 이익이 정점이라 배수가 낮은 것은 경기민감주의 정상적인 모습이지만, 3.7배는 2023년 이후 관측된 가장 낮은 구간이다. 평균 회귀를 믿는 투자자에게는 강한 매수 신호다. 하우스 공식은 이 신호를 비중확대의 필요조건으로만 쓴다.Forward P/E 밴드 계산 (3년, ~2026-11-11)현재 3.7배·3년 평균 13.3배·최저 3.3배(2026-11-09)·최고 23.9배(2023-09-01)·백분위 1%. 최근 1년 평균 7.6배·범위 3.3~13.5배·백분위 2%. NTM EPS 56,546원 = 494조 × 0.76 ÷ 66.4억 주.계산값 — 원문 링크 없음
반대편 리스크 1 — 전환율 (하방, 08 Bear). 3Q의 순이익 전환율 0.70이 유지되면 Base는 약 171,900원(−16.8%)이다. 영업이익 추정이 전부 맞아도 그렇다. 11월 중순 분기보고서가 원인을 밝힌다.stockhub — 3Q26 실적 정리 + 하우스 전환율 계산"순이익은 전기 대비 4.90% 증가" 보도. 이를 2Q 지배주주순이익에 적용해 역산한 3Q 지배주주순이익은 약 74.8조, 영업이익 대비 전환율 0.70(추정). 분기 전환율 실측: 3Q25 0.99 → 4Q25 0.96 → 1Q26 0.82 → 2Q26 0.80.원문 보기 ↗
반대편 리스크 2 — 2028년 (하방, 08 Bear). 2026년 시설투자 84.4조는 2028년의 공급이다. 약 5GW 데이터센터 지연과 중국 업체 증산이 겹치면 가격은 감속이 아니라 하락으로 바뀐다. 그 경우 배수는 SK하이닉스 수준(2.50배)이 평균이 되고 Bear 환산가는 113,035원이다.DART — 수시공시의무관련사항(공정공시): 시설투자 (2026-10-29)2026년 시설투자 약 84.4조 원 예상 — DS 76.8조·디스플레이 3.9조.원문 보기 ↗한국경제 (2026-11-10)모건스탠리 목표주가 381,000원 → 309,000원, 2027년 영업이익 전망 약 688조, 약 5GW 데이터센터 지연 지적. 골드만삭스는 과매도 의견과 AI 인프라 투자 전망 상향(1.3조 → 2조달러).원문 보기 ↗
반대편 리스크 3 — 환율. 원/달러가 1,356원에서 더 내려가면 달러 판가 상승이 원화 이익으로 덜 넘어온다. 3Q의 경험칙(분기 평균 5% 하락에 영업이익 약 10조)을 그대로 쓰면 5% 추가 하락은 NTM 영업이익 약 40조(−8%)다. 단순 연장이며 헤지·제품 구성 변화는 반영하지 못했다.한국은행 — 원/달러 환율 (하우스 지표 아카이브)원/달러 분기 평균 추이와 최근값 1,355.70원. 데이터 기준일 2026-11-10, 일간.계산값 — 원문 링크 없음
방법의 한계. 피어 배수는 매일 바뀐다. 표본도 두 회사뿐이다. 마이크론 주가가 10% 오르면 평균 배수는 3.5배가 되고 Base는 약 −4%로 좁혀진다. 이 콜은 11/10~11일의 세 회사 주가 위에 서 있다 — 조건 박스의 숫자를 주기적으로 다시 대입해야 하는 이유다.
분기보고서가 전환율을, 4Q 잠정실적이 환율·판가 가정을, 1월 말 이사회가 주주환원 잔여분을 확정한다.
| 시점 | 이벤트 | 확인할 것 |
|---|---|---|
| 11월 중순 (법정 제출 기한 기준 추정) | 3Q26 분기보고서 | 지배주주순이익(추정 약 74.8조)과 전환율 하락의 원인. 메모리 비트 출하 증가율, 영업현금흐름, 법인세 납부액. |
| 11/27 | 3Q 분기배당 지급 | 주당 4,601원, 총 30.0조 원. 확정 사항이며 변수는 아니다. |
| 12월 초 (발표 관행 기준 추정) | 11월 수출입동향 | 반도체 수출이 9월(603억달러)·10월(564.4억달러)에 이어 다시 꺾이는지. 메모리 수출 증가율. |
| 12/9 | 미 연준 FOMC | 미 10년물 4.86%와 달러의 방향. 원/달러가 4Q 이익 추정의 직접 변수다. |
| 12월 중하순 (추정) | 마이크론 분기 실적 | 다음 분기 가이던스와 2027년 설비투자 계획. 피어 배수(4.11배)와 업황 가정이 함께 움직인다. |
| 2027년 1월 초 (추정) | 4Q26 잠정실적 | 영업이익 110조(하우스) 대 123조(한국투자). 120조 이상이면 NTM을 올리고 콜을 다시 계산한다. |
| 2027년 1월 말 | 이사회 — 4Q 확정 실적·주주환원 | 2026년 잔여 주주환원 55~75조의 규모와 배당·소각 비중. 차기 주주환원 정책. 2027년 시설투자. |
"추정"은 법정 기한이나 과거 관행으로 잡은 시점이며 회사가 공지한 날짜가 아니다. 1월 말 이사회 일정은 회사가 3Q 실적 발표에서 밝힌 계획이다.
두 달간의 주가 하락은 전부 배수에서 왔다. 시장은 지금의 이익이 오래가지 않는다는 쪽에 값을 매기고 있다.
리레이팅 분해. 전작 이후 주가는 259,500원에서 206,500원으로 20.4% 내렸다. 같은 기간 하우스 NTM EPS는 45,946원에서 56,546원으로 23.1% 올랐다. 따라서 배수는 5.65배에서 3.65배로 35.3% 내렸다(1.231 × 0.647 = 0.796). 증권가 숫자로도 같다 — 선행 EPS는 62,595원에서 70,554원으로 12.7% 올랐고 선행 P/E는 4.15배에서 2.93배로 29.4% 내렸다. 이익 전망이 오르는 동안 주가가 내린 두 달이다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗하우스 전작 — 2026-09-12 심층 (중립)기준가 259,500원(9/11 KRX 종가)·하우스 NTM 영업이익 402.1조·EPS 45,946원·Base 배수 6배·Base +6.2%.원문 보기 ↗
역사적 위치. 3년 Fwd P/E는 평균 13.3배, 최고 23.9배(2023년 9월), 최저 3.3배(11/9)다. 현재 3.7배는 백분위 1%다. 최근 1년만 봐도 평균 7.6배, 범위 3.3~13.5배에서 백분위 2%다. 6/18 고점(363,500원) 때의 배수는 10.0배였다. 다섯 달 사이 이익 전망은 올랐고 배수는 3분의 1 남짓으로 줄었다. 과거 구간의 이익은 당시 보도와 공시를 이어 붙인 추정이므로 백분위는 참고치다.Forward P/E 밴드 계산 (3년, ~2026-11-11)현재 3.7배·3년 평균 13.3배·최저 3.3배(2026-11-09)·최고 23.9배(2023-09-01)·백분위 1%. 최근 1년 평균 7.6배·범위 3.3~13.5배·백분위 2%. NTM EPS 56,546원 = 494조 × 0.76 ÷ 66.4억 주.계산값 — 원문 링크 없음
2차 밸류 — P/B와 ROE. 증권가 선행 BPS는 165,961원이고 P/B는 1.24배다. FY26E BPS(108,381원) 기준으로는 1.91배다. 선행 EPS를 기초·기말 BPS의 평균으로 나눈 ROE는 컨센서스 기준 약 51%, 하우스 기준 약 41%다(근사). ROE 40%대 회사가 P/B 1.2배라는 것은 P/E 3배대와 같은 말이다 — 시장이 이 수익성을 일시적이라고 본다. P/E로 보나 P/B로 보나 결론은 하나다. 값은 이익의 크기가 아니라 이익의 수명이 정한다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗
현금을 빼고 보면. 6월 말 순현금은 167.6조로 주당 약 25,240원, 주가의 12.2%다. 이를 뺀 P/E는 3.2배다. 다만 9월 말 이후 배당 30.0조와 자사주 취득으로 현금이 나갔고 3Q 영업현금이 들어왔다 — 9월 말 잔액은 분기보고서에서 확인한다.삼성전자 — 2026년 2분기 실적 발표 자료6월 말 순현금 167.59조 원.원문 보기 ↗
주주환원 수익률. 회사가 밝힌 2026년 주주환원은 90~110조다. 주당 13,554~16,566원이고 현재가의 6.6~8.0%다. 이 가운데 35조는 집행·확정됐고 남은 55~75조(시가총액의 4.0~5.5%)는 2027년 1월 말 이사회가 정한다. 회사는 남은 재원에 "상당 규모의 자기주식 매입·소각"이 포함될 것이라고 밝혔다. 증권가의 2026년 주당배당금 컨센서스는 9,566원(4.6%)이다. 주가가 내릴수록 같은 금액으로 더 많은 주식을 소각한다 — 이 리포트의 EPS 분모(66.4억 주)는 이 효과를 반영하지 않았고, 55~75조 전액을 현재가에 소각하면 주식수는 4~5.5% 줄어든다.삼성전자 뉴스룸 — 2026년 3분기 실적 발표 (2026-10-29)3Q26 연결 매출 195.3조·영업이익 107.4조. 환율 영향은 전 분기 대비 약 −10조. 연구개발비 14.4조. 2026년 주주환원 90~110조 계획, 잔여 55~75조는 2027년 1월 말 이사회에서 확정.원문 보기 ↗FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗
증권가 목표주가와의 거리. 평균 472,381원은 선행 EPS 70,554원의 6.7배다. 하우스 Base 186,602원은 그 40%다. 차이의 대부분은 배수(6.7배 대 3.3배)에서, 나머지는 이익(−19.9%)에서 온다. 이 간극이 리포트의 중심 논지다 — 증권가는 12개월 뒤 배수가 정상으로 돌아온다고 보고, 하우스는 돌아온다는 증거(장기공급계약의 가격 하한, 2028년 수급)가 나오기 전에는 지금의 배수를 쓴다.FnGuide 기업모니터 — 삼성전자 (2026-11-10 기준 조회)Fwd12M EPS 70,554원·BPS 165,961원. FY26E EPS 45,655원·BPS 108,381원·주당배당금 9,566원. 평균 목표주가 472,381원(21곳). 지분율: 외국인 45.93%·국민연금 7.84%·BlackRock 5.14%·자사주 2.34%.원문 보기 ↗