3분기 매출은 $14.6B로 1년 새 2.6배가 됐고, 회사는 다음 해 1분기 매출을 $33~37B로 제시했다. 하우스는 향후 12개월 매출 추정을 세 배 넘게 올렸다. 그런데도 동종 업체가 실제로 받는 배수를 적용하면 현재가의 절반만 설명된다.
시가총액 $2.21조 · 향후 12개월(NTM) 매출 대비 15.6배 — 엔비디아가 순이익에 매기는 배수(15.6배)와 같은 값을 매출에 매기고 있다. 가격 기준은 2026-10-21 17:26(KST) 미국 프리마켓 체결가 $163.08이다(10/20 정규장 종가 $147.79).
SpaceX (SPCX) — Underweight, unchanged. Third-quarter revenue of USD 14,575m rose 161% year on year and beat consensus by 13-15%, and management guided first-quarter 2027 revenue to USD 33-37bn, about 1.6 times the USD 22.2bn consensus before the guidance.
We raised our next-twelve-month revenue estimate from USD 44bn to USD 142bn, but valuing each segment on measured peer EV/sales multiples gives an effective 7.76 times sales and a base case of USD 81, or 50.2% below USD 163.08. Even the bull case is 18.2% below the current price.
The method changed: the previous note used the stock's own trading range (25-55 times sales); applied to the new revenue base it would double count, so we replaced it with peer multiples.
Key risks to the call: growth-adjusted, the stock screens cheap against peers; to the downside, quarterly capex of USD 35-40bn, concentrated cloud contracts terminable on 90 days' notice, and a lock-up release of up to 1.3bn shares on 22 October.
Figures follow the Korean original.
이 리포트의 시나리오는 미 10년물 5.15% 가정 위에서 계산했다(하우스 매크로 가정 상속). 전작 때(4.70%)보다 0.45%p 높다. 멀리 있는 매출에 가치를 두는 종목일수록 할인율 상승이 배수를 먼저 깎는다.
한 회사 안에 위성통신·발사체·AI 컴퓨트가 있다. 지금 실적을 움직이는 것은 AI 컴퓨트이고, 할인율은 5년 범위의 최상단이다.
부문 지표 3개 + 밸류에이션 환경 1개. 데이터 기준 2026-10-21(각 항목 기준일 병기).
| 지표 | 실측값 (기준일) | 방향 | 읽는 법 / 논지 연결 |
|---|---|---|---|
| AI 컴퓨트 설비 회사 공시 | 1.7GW (2026-09-30) | 1년 새 2.8배 | 0.6GW → 1.4GW → 1.7GW. 회사는 연말 2.5~3GW, 2027년 10GW 추가를 제시했다. 설비가 곧 매출 한도다.SEC · 8-K 부속 보도자료 3Q26 (2026.10.20)SI 부문 기말 설비(nameplate compute) 1.7GW(2Q26 1.4GW, 3Q25 0.6GW). COLOSSUS II 증설 지속. 회사는 이 지표가 실제 가동률을 뜻하지 않는다고 명시한다.원문 보기 ↗ |
| AI 인프라 투자 사이클 설비투자 | $19.6B 3Q26 4Q 가이던스 $35~40B | 분기마다 확대 | 3분기 설비투자는 매출($14.6B)보다 크다. 4분기에는 두 배가 된다. 비용이 수익화를 앞서는 구간이며, 오라클(연간 $70~95B 계획)도 같은 길을 가고 있다.TechCrunch · 3Q26 실적 보도 (2026.10.20)CFO 브렛 존슨이 4분기 설비투자 $35~40B, 1Q27 매출 $33~37B를 제시. 3분기 설비투자는 $19.6B. 9개월 순손실 $413M이라 연간 흑자는 4분기에 달려 있다.원문 보기 ↗ |
| 스타링크 가입자·ARPU 회사 공시 | 1,360만 명 · $69/월 (2026-09-30) | 가입자 +89% · ARPU −17% | 1년 새 가입자는 720만 → 1,360만 명이 됐지만 월 ARPU는 $83 → $69로 내렸다. 저가 시장 확대의 대가다. 다만 2분기 대비로는 $66 → $69로 반등했다.SEC · 8-K 부속 보도자료 3Q26 (2026.10.20)Starlink 소비자 가입자 13.6M(2Q26 12.0M, 3Q25 7.2M). 소비자 ARPU $69(2Q26 $66, 3Q25 $83). 항공기 탑재 3,800대 이상. 10/8 800MHz 주파수 인수 계약.원문 보기 ↗ |
| 미 10년물 금리 FRED DGS10 | 5.15% (2026-10-19) | 1년 +1.15%p | 5년 분포의 98.9% 백분위다. 2027~2028년 매출에 가치를 두는 가격일수록 할인율 부담이 크다.FRED DGS10 · 하우스 지표 아카이브 (2026.10.19 관측)미 국채 10년물 5.15%, 전일 대비 +0.06%p, 전년 대비 +1.15%p. 최근 5년 분포 백분위 98.9%. 일간·개정치 반영.하우스 경제지표 아카이브 조회값 — 원문 링크 없음 |
2026-08-13 심층의 후속이다. 콜은 같지만 숫자를 만드는 방법이 두 군데 달라졌고, 그중 하나는 콜의 방향을 바꿀 수 있는 변경이라 영향을 그대로 공개한다.
전작이 틀린 것부터. 전작은 NTM 매출을 $44B로 잡고 3Q26 매출을 $9.0B로 추정했다. 실제 3Q26 매출은 $14.6B였다. 원인은 하나다. 회사가 2분기 실적 콜에서 밝힌 "연말 연환산 매출 $100B" 목표를 8-K 본문에 없다는 이유로 채택하지 않았고, 본문에는 그 금액을 "$100억 달러"로 잘못 옮겼다(실제는 $100B, 1,000억 달러). 회사는 이번 콜에서 이 목표를 다시 확인했다.TradingKey · 3Q26 실적 분석 (2026.10.21)경영진이 1Q27 매출 $33~37B를 제시하고 2026년 말 연환산 매출 $100B 계획을 재확인. 4분기 설비투자 $35~40B. 10/20 종가 $147.79에서 장후 최고 $161.56(+9.32%).원문 보기 ↗
검증에 쓴 1차 자료는 SEC 8-K 3Q26 실적(10/20)·424B4 투자설명서(6/12, 락업 일정·클라우드 계약 조건)·10-Q 2Q26(8/4, 수주잔고·고객 집중)·13G 4건·Form 4/144다. 실적 콜의 가이던스와 컨센서스 수치는 보도로 확인했고, 원문을 연 기사만 근거로 달았다. 피어 배수는 토스 시세·SEC XBRL 재무상태표·FMP 컨센서스로 직접 계산했다.
어제(10/20) 실적과 가이던스가 매출 추정의 크기를 바꿨다. 같은 날 공개된 현금흐름과 내일(10/22) 풀리는 물량은 반대 방향을 가리킨다.
트리거 1 — 3분기가 컨센서스를 세 부문 모두에서 넘었다(10/20). 매출 $14,575M(YoY +161%)으로 LSEG 컨센 $12.72B를 15%, TipRanks 집계 $12.87B를 13% 웃돌았다. 희석 EPS는 $0.35로 컨센 $0.12~0.14의 두 배를 넘었다. 부문별로도 SI $7.56B(컨센 $6.47B)·Connectivity $5.25B($4.92B)·Space $1.77B($1.46B) 모두 상회했다.TipRanks · 3Q26 실적 vs 추정 (2026.10.20)EPS $0.35 vs 컨센 $0.14. 매출 $14.6B vs $12.87B. Connectivity $5.2B vs $4.92B, Space $1.8B vs $1.46B, SI $7.6B vs $6.47B. 투자의견 매수 28·중립 5·매도 2, 평균 목표가 $217.50.원문 보기 ↗
트리거 2 — 1Q27 매출 가이던스가 컨센서스의 1.6배다. CFO는 1Q27 매출을 $33~37B로 제시했다. 가이던스 전 LSEG 컨센은 $22.2B였다. 중앙값 $35B는 3Q26 실매출의 2.4배다. 하우스 NTM 매출 추정이 $44B에서 $142B로 바뀐 직접적 이유다.TIKR · 3Q26 실적 분석 (2026.10.21)매출 $14.6B vs LSEG 컨센 $12.72B. 1Q27 매출 가이던스 $33~37B vs LSEG 평균 $22.2B(중앙값이 58% 높음). 4분기 매출총이익률은 2분기 수준으로 회귀 예상. 9월 말 수주잔고 $63B, 1년 내 인식 약 $42B.원문 보기 ↗
트리거 3 — AI 부문이 처음으로 영업이익을 냈다. SI 부문은 매출 $7,560M(YoY +830%)에 영업이익 $431M을 냈다(전년 −$1,722M). Cursor 인수 관련 주식보상 $1,217M을 빼면 $1,648M이다. 신규 클라우드 서비스 계약 가동과 Cursor 인수(8/14 완료, 기여 매출 $608M)가 성장을 이끌었다. 전작에서 "AI가 이익을 계속 먹는다"는 반대론의 근거였던 부분이 뒤집혔다.SEC · 8-K 부속 보도자료 3Q26 (2026.10.20)SI 매출 $7,560M(2Q26 $2,561M, 3Q25 $813M), 영업이익 $431M(Cursor 인수 관련 주식보상 $1,217M 포함), 조정 EBITDA $4,953M. Cursor 인수는 8/14 완료, 내재 지분가치 $60B, 인수 후 기여 매출 $608M.원문 보기 ↗
경고 1 — 이익의 3분의 1은 영업 밖에서 왔고, 현금은 대규모로 나가고 있다. 순이익 $4,404M 가운데 $1,613M은 영업외다. 기타수익 $1,025M(관계자 $561M 포함), 법인세 환급 $390M, 순이자수익 $198M이 더해졌다. 9개월 누적으로는 여전히 순손실(−$413M)이다. 같은 9개월 영업현금흐름 $13.1B에 설비투자 $48.1B를 써 잉여현금흐름은 −$35.0B다. 그리고 실적 공개 후 두 번째 정규 거래일인 10/22(목), 투자설명서 조항에 따라 최대 13억 주의 매도 제한이 풀린다(섹션 10).SEC · 8-K 부속 보도자료 3Q26 (2026.10.20)3Q26 영업이익 $2,791M, 이자비용 −$675M, 이자수익 $873M, 기타수익 $1,025M(관계자 $561M), 법인세 −$390M(환급) → 순이익 $4,404M. 9M26 순손실 −$413M. 9M 영업현금흐름 $13,097M, 설비투자 $48,069M.원문 보기 ↗
전작 때 판정 불가였던 이동평균이 이제 계산된다. 중기 추세는 위를 향하지만 최근 거래대금은 직전 한 달보다 적다.
기준: 하우스 발굴 1차 필터. 데이터 기준 2026-10-21 17:26(KST) — 마지막 가격은 미국 프리마켓 체결가 $163.08이며, 일봉 91거래일(2026-06-12~)로 계산했다.
| 항목 | 측정값 | 판정 | 비고 |
|---|---|---|---|
| 수익률 1주 / 1개월 / 3개월 | +7.2% / +5.4% / +37.9% | ◐ 부분 충족 | 3개월은 강하지만 1개월은 가이드(+15%)에 못 미친다. 1주 수익률은 실적 후 프리마켓 반응이 대부분이다 |
| 이동평균 배열 (MA20 / MA60) | MA20 > MA60 | ● 충족 | 60거래일 이력이 생겨 처음 계산 가능해졌다 |
| 상장 후 장중 고가 대비 | −27.7% | ◐ 부분 충족 | 가이드(−25% 이내) 바로 밖. 고점은 상장 직후(6월 중순)에 나왔다 |
| 거래대금 배수 (최근 5일 / 이전 20일) | 0.8배 (일 $11.3B) | ○ 미충족 | 가이드 1.5배 미달. 절대 규모는 크지만 증가세는 아니다 |
| 투자유의·경고 | 0건 | ● 충족 | 토스 조회 기준 |
| 상장 후 수익률 (공모가 / 첫날 종가) | +20.8% / +1.3% | — 해당없음 | 공모가 $135 · 첫날 종가 $160.95 · 상장 후 최저 종가 $108.27(8/5) |
집계: 충족 2 · 부분 2 · 미충족 1. 기술 지표는 콜에 쓰지 않는다 — 이 종목의 콜은 밸류에이션과 실적 구조에서 나온다.토스 Open API · fetch_prices.py·screen.py (2026.10.21 17:26 KST)일봉 91거래일(2026-06-12~10-21), 종가 $160.95 → $163.08. 1w +7.2% / 1m +5.4% / 3m +37.9%, 장중 고가 대비 −27.7%, MA20>MA60, 거래대금 0.8배(최근 5일 평균 $11,297M/일). 발행주식수 13,572,821,625주.토스 Open API 조회값 — 원문 링크 없음
세 축 모두 전작보다 좋아졌다. C(비용)는 미충족에서 부분 충족으로 올라왔지만, 손익계산서의 흑자와 현금흐름표의 대규모 유출이 동시에 존재한다.
P = 판가(ARPU·컴퓨트 단가), Q = 물량(가입자·GW·발사), C = 원가·마진·현금. 판정 등급: ● 충족 / ◐ 부분 충족 / ○ 미충족 / — 해당없음 / ? 확인불가.
| 축 | 판정 | 핵심 근거 |
|---|---|---|
| P (가격) — ARPU·컴퓨트 단가 | ◐ 부분 충족 | 스타링크 월 ARPU는 1년 새 $83 → $69(−17%)로 내렸다. 저가 시장과 저가 요금제가 늘어난 결과다. 2분기 대비로는 $66 → $69(+5%)로 돌아섰다. AI 컴퓨트는 단가가 오르는 쪽이다. 경영진은 단기 계약이 와트당 더 높은 가격으로 갱신되고 있다고 했다. 외부 임대의 기준 단가는 Anthropic 계약(월 $12.5억, GPU 약 32.5만 개, 2029년 5월까지)이다.SEC · 424B4 투자설명서 (2026.06.12)2026년 5월 Anthropic과 클라우드 서비스 계약. GPU 약 325,000개 규모, 월 $1.25B를 2029년 5월까지 지급(5~6월 램프 기간 할인). 최초 3개월 후 양측 모두 90일 통지로 해지 가능.원문 보기 ↗BigGo Finance · 3Q26 실적 콜 요약 (2026.10.20)경영진 발언: 단기 계약이 와트당 더 높은 가격으로 갱신 중. 컴퓨트 내부/외부 배분 목표 약 50:50(±10%p). 컴퓨트 회수기간은 현재 가격에서 1년 미만이라는 회사 주장. 스타링크 모바일 월 이용자 2,200만 명.원문 보기 ↗ |
| Q (물량) — 가입자·GW·발사 | ● 충족 | 컴퓨트 설비 0.6 → 1.7GW(2.8배), 스타링크 가입자 720만 → 1,360만 명(+89%), 항공기 탑재 3,800대(계약 기준 약 1.2만 대). 발사는 예외다. 3분기 35회로 전년(44회)보다 20% 적다. Starship의 첫 상업 비행(V3 위성 26기)이 이뤄졌지만 발사 횟수는 아직 줄어든 상태다.Yahoo Finance · 실적 콜 발언 (2026.10.21)그윈 쇼트웰: 스타링크가 약 12,000대 항공기와 계약(가용 항공기의 약 4분의 1), 미국 4대 항공사 중 3곳과 계약. 머스크: 2027년 말 연환산 매출 $500B~1T(회사 가이던스 아님). SPCX 장후 거래 +9.32%, $161.56.원문 보기 ↗ |
| C (비용) — 원가·마진·현금 | ◐ 부분 충족 | 손익은 좋아졌다. 전사 영업이익률은 3Q25 −4.9%에서 19.1%로, 조정 EBITDA율은 60.4%로 올랐다. 스타링크 영업이익률은 45.1%로 위성통신 피어 이리디움(20.3%)의 두 배를 넘는다. 현금은 반대다. 설비투자가 매출의 134%이고 9개월 잉여현금흐름은 −$35.0B다. 감가상각은 분기 $3.6B로 1년 새 두 배가 됐다. 지금 쓰는 설비투자가 내년의 감가상각이 된다. |
충족 2 · 부분 3 · 확인불가 1. 성장의 크기는 의심할 수 없고, 성장의 질(가동률·지역·이익 구성)은 아직 공시가 답하지 않는다.
판정 등급: ● 충족 / ◐ 부분 충족 / ○ 미충족 / — 해당없음 / ? 확인불가. 제조업 항목(가동률)은 컴퓨트 설비(GW)로 치환해 판정했다.
| # | 항목 | 판정 | 근거 |
|---|---|---|---|
| 1 | 매출 증가와 설비 동행 | ● 충족 | 컴퓨트 설비가 1.4 → 1.7GW(+21%)로 늘 때 SI 매출은 +195%(QoQ) 늘었다. 기말 설비 1GW당 분기 SI 매출은 $1.8B → $4.4B로 2.4배가 됐다(하우스 근사). 설비보다 매출이 빨리 커지고 있다. |
| 2 | 설비투자 후 가동률 상승 | ◐ 부분 충족 | 가동률은 공시되지 않는다. 회사는 설비(nameplate) 지표가 실제 가동을 뜻하지 않는다고 명시한다. 대리 지표인 GW당 매출은 올랐다. (실가동 전력·외부 임대 비중이 공시되면 판정 가능) |
| 3 | 수주가 매출보다 빠르게 증가 | ◐ 부분 충족 | 수주잔고는 $28.4B(2025년 말) → $47.5B(6월 말) → $63B(9월 말, 콜 발언)로 9개월 새 2.2배다. 다만 3분기만 보면 매출(+87% QoQ)이 잔고(+33% QoQ)보다 빨랐다. 1년 내 인식분 $42B는 하우스 NTM 매출의 30%다.SEC · 10-Q 2Q26 (2026.08.04)수주잔고 $47,461M(6/30), 그중 이연매출 $14,286M. 약 56%가 1년 내, 34%가 1~3년 내 인식 예정. 2Q26 매출 비중: 고객 A 18.3%(세 부문 전체), 고객 B 19.5%(AI 부문). 클라우드 계약은 초기 기간 후 90일 통지로 해지 가능.원문 보기 ↗ |
| 4 | 미국향 매출 (미국 수혜) | ? 확인불가 | 투자설명서와 10-Q에 지역별 매출 표가 없다. 알 수 있는 것은 집중도다. 2분기 매출의 38%가 두 고객(A 18.3%·B 19.5%)에서 나왔고, 회사는 이름을 밝히지 않는다. 스타링크는 164개국에서 판매된다. (연간보고서 10-K의 지역 주석이 나오면 판정 가능) |
| 5 | 밸류에이션 체계 전환 (리레이팅) | ◐ 부분 충족 | 첫 GAAP 흑자로 P/E 평가의 문이 열렸다. 그러나 순이익의 37%가 영업외이고 9개월은 적자라 아직 이르다. 시장은 이미 이 회사를 발사체 기업이 아니라 AI 인프라 기업으로 가격을 매긴다(섹션 13). |
| 6 | 산업 TAM 확대 수혜 | ● 충족 | 경영진은 컴퓨트 수요가 공급을 넘는 상태가 오래 갈 것이라 했다. 항공 연결은 가용 항공기의 4분의 1과 계약했고, 800MHz 주파수 인수로 모바일 직접 연결까지 넓힌다. 시장 크기는 쟁점이 아니다. |
집계: 충족 2 · 부분 3 · 확인불가 1 — 전작(충족 3·부분 1·확인불가 2)보다 확인불가가 하나 줄었다(10-Q·실적 자료로 가동 대리지표 확보). 3Q26 10-Q는 아직 제출 전이라, 9월 말 수주잔고 $63B는 콜 발언(보도 경유)이다. 같은 날 재무상태표의 이연매출 $17.5B는 콜 발언과 일치한다.
하우스 Base는 회사 가이던스 중앙을 따르고 2027년 증설분은 보수적으로 반영했다. 컨센서스는 아직 가이던스를 따라오지 못했다.
막대에 마우스를 올리면 부문별 금액이 보인다. 2025년 분기는 투자설명서·10-Q·8-K에서, 4Q25는 연간(424B4)에서 9개월(8-K)을 빼서 구했다. 1Q27G의 막대는 가이던스 중앙($35B), 수염은 범위다.
| 분기 | Space | Connectivity | SI(AI) | 합계 | 성격 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1Q25A | $865M | $2,475M | $727M | $4,067M | 확정 (424B4) |
| 2Q25A | $746M | $2,588M | $737M | $4,071M | 확정 (10-Q) |
| 3Q25A | $1,666M | $3,097M | $813M | $5,576M | 확정 (전년 동기) |
| 4Q25A | $809M | $3,228M | $923M | $4,960M | 확정 — FY25(424B4) − 9M25(8-K) 차감 |
| 1Q26A | $619M | $3,257M | $818M | $4,694M | 확정 (424B4) |
| 2Q26A | $962M | $4,291M | $2,561M | $7,814M | 확정 (8-K) |
| 3Q26A | $1,767M | $5,248M | $7,560M | $14,575M | 확정 (8-K) — YoY +161% |
| 4Q26E | ≈$1.5B | ≈$5.6B | ≈$16.9B | ≈$24.0B | 하우스 — 연말 연환산 $100B 목표와 정합 |
| 1Q27E | ≈$1.5B | ≈$6.0B | ≈$27.5B | ≈$35.0B | 하우스 = 가이던스 $33~37B 중앙 |
| 2Q27E | ≈$1.7B | ≈$6.4B | ≈$30.9B | ≈$39.0B | 하우스 — QoQ +11% |
| 3Q27E | ≈$1.8B | ≈$6.9B | ≈$35.3B | ≈$44.0B | 하우스 — QoQ +13% |
| NTM 합계 | ≈$6.5B | ≈$24.9B | ≈$110.6B | ≈$142.0B | 밸류에이션 입력값 — 주당 $10.46 (÷13,572.8M주) |
A는 확정(8-K·10-Q·424B4), E는 하우스 추정. 4Q26E는 회사의 "2026년 말 연환산 매출 $100B" 목표에서 잡았다(분기 $25B×4 기준과 12월 월매출×12 기준의 중간). SI는 합계에서 Connectivity(분기 +7%)·Space(1.5~1.8B)를 뺀 잔여다. 2Q~3Q27E는 2027년 10GW 증설 계획 대비 보수적이다 — 경영진이 전력·냉각 장비를 제약 요인으로 꼽았기 때문이다. 외부 임대 단가의 참고점은 Anthropic 계약(월 $12.5억)이다.
| 항목 | 하우스 | 컨센서스 | 델타와 근거 |
|---|---|---|---|
| 3Q26 매출 (실적) | 실적 $14,575M | $12.72~12.87B | +13~15% — 실적이 컨센을 넘었다. 전작 하우스 추정($9.0B)은 62% 낮았다. |
| 3Q26 희석 EPS (실적) | 실적 $0.35 | $0.12~0.14 | +150% 이상 — 단, 순이익의 37%가 영업외(기타수익·법인세 환급)라 반복성이 낮다. |
| 1Q27 매출 | $35.0B | $22.2B (가이던스 전) | +58% — 하우스는 회사 가이던스 중앙을 그대로 쓴다. 컨센은 아직 갱신 전이다. |
| FY27E 매출 | ≈$167B | ≈$100B (9월 보도) | +67% — 9월 집계는 가이던스 전이다. 가이던스 중앙 × 4만 해도 $140B라 컨센 상향이 예상된다.Parameter · 2027년 매출 추정 상향 보도 (2026.09.14)애널리스트들의 2027년 매출 추정이 $100B로 올라왔다(수개월 전 $70B). AI 부문 2027년 기대 매출 $60B(7월 $38B). 집계처는 명시되지 않았다.원문 보기 ↗ |
| 목표주가 / 환산가 | Base $81 | 평균 $217.50 (35곳) | −63% — 매출 추정은 하우스가 더 높다. 차이는 배수와 시계다. 컨센 목표가는 2027~2028년 매출에 배수를 매기고, 하우스는 NTM 매출에 피어 실측 배수를 매긴다(섹션 13). |
컨센서스 출처: 3Q 매출 LSEG $12.72B(TIKR 경유)·TipRanks 집계 $12.87B, EPS $0.12(Yahoo)·$0.14(TipRanks), 1Q27 LSEG $22.2B(TIKR), 목표가 TipRanks 35곳(매수 28·중립 5·매도 2 — 실적 전 집계라 갱신될 수 있음). 개별 증권사 목표가(실적 전 보도): 에버코어 $270, 오펜하이머 $280, 번스타인 $248, JP모건 $240, RBC $225, 미즈호 $200, 모건스탠리 $300.
| 연도 | 매출 | 조정 EBITDA | 영업이익 | OPM | 순이익 | EPS(희석) | 성격 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| FY25A | $18.7B | $6.6B | −$2.6B | −13.9% | −$4.9B | — | 확정 (424B4, xAI·X 합산 기준) |
| FY26E | ≈$51.1B | ≈$26.2B | ≈$6.5B | ≈12.8% | ≈$5.2B | — | 9M 실적 + 4Q 하우스 추정. 우선주 전환으로 주식수가 바뀌어 연간 EPS는 생략 |
| FY27E | ≈$167B | ≈$88.5B | ≈$39B | ≈23% | ≈$34B | ≈$2.5 | 하우스 Base — 가정에 매우 민감 |
FY26E: 9M 매출 $27.1B + 4Q $24.0B, 4Q 조정 EBITDA율 53%(회사가 4분기 매출총이익률이 2분기 수준으로 돌아간다고 밝힘), 감가상각 $4.5B·주식보상 $2.4B. FY27E: 조정 EBITDA율 53%, 감가상각 ≈$40B(4분기 설비투자 $35~40B가 이어진다고 볼 때), 주식보상 ≈$9.5B, 순이자 −$1B, 법인세 10%(이월결손금), 희석주식 약 139억 주. FY27E EPS ≈$2.5면 현재가는 FY27E 이익의 약 65배다.
다음 분기 체크포인트: ① 4Q26 매출이 $24B(연환산 $100B 목표)에 닿는가 ② 1Q27 가이던스 $33~37B가 유지·상향되는가 ③ 3Q26 10-Q의 고객 집중도 — AI 부문 단일 고객 비중이 2분기 19.5%에서 낮아졌는가 ④ 기말 컴퓨트 2.5~3GW 달성과 4분기 설비투자 $35~40B의 조달 방식(현금·차입·증자).
매출을 가이던스 상단 이상으로 잡고 AI 부문에 엔비디아 배수를 줘도 −18.2%다. 이 비대칭이 비중축소 판정의 실질이다.
| 시나리오 | 전제 (근거) | NTM 주당매출 | 실효 P/S | 환산가 | 현재가 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bull | 2027년 컴퓨트 증설이 계획대로 매출이 된다 — NTM 매출 $184B(4Q26 $25B · 1Q27 $37B 가이던스 상단 · 2Q $52B · 3Q $70B). SI 엔비디아 8.5배, 스타링크 이리디움 6.9배, Space 로켓랩 40.0배 | $13.56 | 9.84배 | $133 | −18.2% |
| Base | 가이던스 정합 경로 — NTM 매출 $142B(4Q26 $24B · 1Q27 $35B 가이던스 중앙 · 2Q $39B · 3Q $44B). SI 오라클 5.6배(AI 인프라 피어 중앙값), 스타링크 6.9배, Space 40.0배 | $10.46 | 7.76배 | $81 | −50.2% |
| Bear | 클라우드 계약 해지(90일 통지)·전력 제약으로 2027년 증설분 매출화가 늦어진다 — NTM 매출 $122B(4Q26 $22B · 1Q27 $33B 가이던스 하단 · 2Q $33B · 3Q $34B). SI 코어위브 2.9배, 스타링크 6.9배, Space 40.0배 | $8.99 | 5.83배 | $52 | −67.9% |
| 사업부 | NTM 매출 | 배수 근거 (피어 실측) | EV/매출 | 사업부 가치 | 비중 |
|---|---|---|---|---|---|
| SI (AI 컴퓨트·Grok·Cursor·X) | $110.6B | 오라클 — AI 인프라 피어 3사(코어위브 2.9·오라클 5.6·엔비디아 8.5) 중앙값 | 5.6배 | $619.4B | 59% |
| Connectivity (스타링크) | $24.9B | 이리디움 — 매출이 있는 상장 위성통신사 중 유일한 비교 대상 | 6.9배 | $171.8B | 16% |
| Space (발사·개발) | $6.5B | 로켓랩 — 상장 발사체 기업 | 40.0배 | $260.0B | 25% |
| 기업가치(EV) | $142.0B | — | 7.40배 | $1,051.2B | 100% |
| + 순현금 (9/30) | — | 현금 $51.3B + 유가증권 $38.6B − 차입·리스 $38.8B | — | $51.0B | — |
| 주주가치 ÷ 13,572.8M주 | — | 실효 P/S = $1,102.2B ÷ $142.0B | 7.76배 | $81.21 | — |
| NTM 주당매출 | $8.89 (−15%) | $10.46 (기준) | $12.03 (+15%) |
|---|---|---|---|
| 환산가 (현재가 대비) | $69 (−57.7%) | $81 (−50.2%) | $93 (−42.8%) |
읽는 법: 배수가 결과를 정한다. Base 배수에서 현재가가 성립하려면 NTM 매출이 $285B여야 한다. 하우스 추정의 두 배이고, 머스크가 말한 2027년 말 연환산 $500B~1T가 2028년에 매출로 들어오는 경로와 가깝다. 반대로 매출이 하우스 추정대로면 시장은 Base 배수의 두 배(15.6배)를 주고 있다. Bull은 AI 부문에 엔비디아 배수를 주는데, 엔비디아는 순이익률 50%대의 회사다. Bear는 코어위브 배수인데, 이는 차입으로 GPU를 사서 빌려주는 사업에 시장이 실제로 매기는 값이다. 시나리오 가치는 전제가 실현될 때의 조건부 환산 범위이며 목표주가·예측이 아니다.
스페이스X의 NTM EV/매출 15.2배는 AI 인프라 피어(2.9~8.5배)보다 1.8~5.2배 높다. 그러나 매출 성장률(+343%)은 어떤 피어보다 압도적으로 높다. 두 사실 중 어느 쪽에 무게를 두느냐가 콜과 컨센을 가른다.
| 종목 | 역할 | 시가총액 | 순차입(+)/순현금(−) | EV | 매출 기준 | EV/매출 | TTM OPM |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 스페이스X (SPCX) | 대상 | $2,213.5B | −$51.0B | $2,162.4B | NTM 하우스 Base $142.0B | 15.2배 | −2.1% |
| 코어위브 (CRWV) | AI 클라우드 | $35.4B | +$28.6B | $64.0B | NTM ≈$21.7B (FY26 가이던스 중앙 $12.5B·FY27 컨센 $23.1~26.5B 블렌드) | 2.9배 | −1.7% |
| 오라클 (ORCL) | 클라우드 인프라 | $406.8B | +$94.4B | $501.3B | FY27(5월 결산) 회사 목표 $90B | 5.6배 | 31.4% |
| 이리디움 (IRDM) | 위성통신 | $4.7B | +$1.7B | $6.3B | TTM $0.92B (EDGAR) | 6.9배 | 20.3% |
| 엔비디아 (NVDA) | AI 인프라 1위 | $5,310.0B | ≈0 (1% 미만) | $5,310.0B | NTM $623.9B (FMP 컨센 FY27 $409.9B·FY28 $695.2B 블렌드) | 8.5배 | ? 집계 오류 |
| 테슬라 (TSLA) | 참고 — 합병 논의 상대 | $1,509.5B | −$34.4B | $1,475.1B | NTM $117.6B (FMP 컨센 블렌드) | 12.5배 | 3.8% |
| 로켓랩 (RKLB) | 발사체 | $31.6B | −$2.3B | $29.4B | TTM $0.73B (EDGAR) | 40.0배 | −31.6% |
| 팔란티어 (PLTR) | AI 소프트웨어 | $465.7B | −$9.4B | $456.3B | NTM $11.3B (FMP 컨센 블렌드) | 40.5배 | 40.5% |
시가총액 = 토스 Open API 현재가 × 발행주식수(2026-10-21). 순차입 = SEC XBRL 최신 재무상태표(차입·금융리스 − 현금·단기 유가증권). NTM 블렌드 = 다음 회계연도 25% + 그다음 연도 75%(4분기 시작 시점 근사). 왜곡 주석: 로켓랩·이리디움은 컨센서스 미확보로 TTM 기준이라 NTM 배수보다 높게 나온다. 오라클은 회계연도 기준이라 NTM보다 약간 높다. 코어위브의 FY27 컨센은 집계처에 따라 $21.1~31.0B로 넓어 배수 범위가 2.4~3.4배다. 엔비디아의 EDGAR TTM 손익은 태그 오류(2019~2020년 값 반환)로 OPM을 산출하지 못했다. 스페이스X의 TTM OPM(−2.1%)은 4Q25~3Q26 합산이고, 3Q26 단독은 19.1%다.하우스 계산 · 피어 EV/매출 (2026.10.21)토스 현재가×발행주식수로 시가총액, SEC XBRL 재무상태표로 순차입을 구했다. 매출: 엔비디아·팔란티어·테슬라는 FMP 컨센서스, 오라클은 회사 FY27 목표(보도), 코어위브는 가이던스·컨센 보도 블렌드, 로켓랩·이리디움은 EDGAR TTM 실측.코어위브 컨센 보도 ↗ · 오라클 FY27 목표 보도 ↗
비교의 요지: 스페이스X는 매출 1달러에 테슬라(12.5배)보다 높은 값을 받는다. 엔비디아(8.5배)의 1.8배, 오라클(5.6배)의 2.7배다. 성장률을 나눠 보면 결과가 뒤집힌다. 배수 ÷ 성장률은 스페이스X 0.04로 엔비디아(0.12)·오라클(0.16)보다 낮다. 다만 스페이스X의 성장에는 클라우드 계약 가동이라는 계단식 점프와 Cursor 인수(비유기 성장)가 섞여 있다. 2027년 이후에도 이 속도가 이어질지는 12개월 안에 확인되지 않는다. 하우스가 성장률 조정 배수를 채택하지 않는 이유다(섹션 11 리스크 1).
내일(10/22) 최대 13억 주, 12/8 최대 8.0억 주, 2027년 6월 머스크 64억 주. 첫 해제 때 주가는 올랐지만, 물량의 크기는 계속 커진다.
| 제출자 | 주식수 | 지분율 | 접수일 | 비고 |
|---|---|---|---|---|
| 일론 머스크 | 6,418,547,515 | 48.4% | 2026-08-13 | 클래스B 전환분·옵션 포함 계산. 의결권은 약 82%(투자설명서) |
| Google LLC (알파벳) | 551,189,500 | 7.2% | 2026-08-14 | 직접 지분 |
| 안토니오 그라시아스 (Valor) | 503,414,530 | 6.5% | 2026-08-11 | 이사. 9/11 출자자에게 4,279만 주 현물 분배 |
| Founders Fund 계열 | 427,306,025 | 5.5% | 2026-08-14 | 계열 펀드 합산(그룹 지위는 부인) |
13G 네 건으로 전작의 확인불가가 풀렸다. 머스크를 뺀 세 주체만 클래스A의 19.2%다(머스크의 48.4%는 클래스B 전환분을 분모에 더한 별도 기준).SEC · Schedule 13G 4건 (2026.08.11~08.14)머스크 6,418,547,515주·48.4%(8/13), Google LLC 551,189,500주·7.2%(8/14), 그라시아스 503,414,530주·6.5%(8/11), Founders Fund 계열 합산 427,306,025주·5.5%(8/14). 지분율은 7/28 기준 클래스A 7,696,293,669주 대비.머스크 13G ↗ · Google 13G ↗ 내부자 매도는 아직 작다. 그윈 쇼트웰 사장은 옵션 행사분 34.2만 주(약 $52M)의 매도를 9/22 신고했다(10b5-1 계획). Valor의 9/11 현물 분배 4,279만 주는 출자자 손으로 넘어간 물량이라, 락업과 별개로 매도 가능 물량이 된다.SEC · Form 4 (2026.09.15, 9.30 정정) · Form 144 (2026.09.22)Valor 계열이 9/11 클래스A 42,790,223주를 출자자에게 무상 현물 분배(10b5-1 사전 설정), 분배 후 Valor 계열 460,624,307주. 쇼트웰 Form 144: 342,170주(시가 $51,958,514) 매도 예정, 옵션 행사 취득, 10b5-1 계획 채택일 6/23.Form 4 ↗ · Form 144 ↗
| 해제일 | 최대 해제 물량 | 조항 | 상태 |
|---|---|---|---|
| 2026-08-06(목) | 9.115억 주 | 첫 실적 공개 후 두 번째 정규 거래일 | 해제 — 이후 5거래일 주가 +35%($108.27→$146.15) |
| — | 4.558억 주 | 첫 실적일까지 10거래일 중 5일 종가 ≥ 공모가 +30%($175.5)면 추가 해제 | 미충족(7/22~8/4 종가 $108~125) → 12/8로 이월 |
| 8/20 · 9/9 · 9/10 · 9/24 · 10/9 | 합계 13.539억 주 | 70·90·91·105·120일째 단계 해제 | 해제 |
| 2026-10-22(목) | 13억 주 | 3Q26 실적 공개(10/20 장 마감 후) 후 두 번째 정규 거래일 | 내일 — 발행주식의 9.6%, 현재가 기준 약 $212B |
| 2026-10-24(토) | 3.284억 주 | 135일째 (실제 거래는 10/26(월)부터로 추정) | 예정 |
| 2026-12-08(화) | 7.976억 주 | 180일째 — 추가 해제분 미발동으로 큰 쪽 적용 | 예정 |
| 4Q26 실적 후 ~ 2Q27 실적 후 (2027-03-18·05-17 등) | 합계 약 17.6억 주 | 연장 락업(머스크 제외) 6회 단계 해제 | 예정 |
| 2027-06-12(토) | 64억 주 | 머스크 전량(366일째, 조기 해제 조항 없음) | 예정 |
'최대' 물량은 매도 제한이 풀리는 상한이며 실제 매도량이 아니다. 주관사(골드만삭스)는 언제든 조기 해제할 수 있다. 10/22 날짜는 "3분기 실적 공개 후 두 번째 정규 거래일" 조항에 10/20 장 마감 후 공개를 대입한 하우스 산정이다.SEC · 424B4 투자설명서 — Shares Eligible for Future Sale (2026.06.12)"2026년 9월 30일로 끝나는 분기 실적 공개 후 두 번째 정규 거래일: 클래스A 최대 13억 주(180일 락업 대상의 28%)". 180일째(2026-12-08): 추가 해제분이 미발동이면 최대 7.976억 주. 머스크 전 지분은 366일간 제한, 조기 해제 조항 없음.원문 보기 ↗
커버리지는 늘었고 방향은 유지다. 투자의견 제출 기관은 8월 40곳 → 9월 43곳 → 10월 47곳(강력매수 14·매수 23·중립 7·매도 2·강력매도 1)이다. 매수 비율은 80% → 79% → 79%로 사실상 같다.Finnhub · recommendation trends (2026.10.21 조회)2026-10: 강력매수 14·매수 23·중립 7·매도 2·강력매도 1(합 47곳). 2026-09: 13·21·7·1·1(43곳). 2026-08: 12·20·7·1·0(40곳). 최신월 대비 순매수 비율 변화 ±5%p 이내라 방향 '유지'.Finnhub API 조회값 — 원문 링크 없음
이 콜의 최대 약점은 성장률을 배수에 반영하지 않는다는 점이다. 스페이스X가 지금 속도로 2027년을 보내면, 12개월 뒤의 NTM 매출은 하우스 Base의 두 배가 될 수 있다.
리스크 1 — 성장률을 반영하면 싸다(이 콜의 최대 약점). 배수 ÷ NTM 매출 성장률로 보면 스페이스X(0.04)는 엔비디아(0.12)·오라클(0.16)보다 낮다. 회사가 연말 $100B, 1Q27 연환산 $140B를 실제로 달성하면 시장은 내년 이맘때 2028년 매출로 가격을 매긴다. 증설 곡선이 가파를수록 12개월 피어 배수는 체계적으로 낮은 값을 낸다. 이 경우 Bull(−18.2%)조차 보수적이다. 하우스는 이 가능성을 부정하지 않는다. 다만 성장의 일부가 계약 가동이라는 계단식 점프와 인수(Cursor)이고, 그 속도가 지속된다는 증거는 아직 두 분기뿐이다.
리스크 2 — 하우스 매출 경로가 다시 낮을 수 있다. 전작은 회사 목표를 믿지 않아 매출을 62% 낮게 봤다. 이번 Base도 2027년 10GW 증설 계획을 다 넣지 않았다. 머스크는 2027년 말 연환산 $500B~1T를 말했다(회사 가이던스 아님). Bull 경로($184B)를 넘어 NTM이 $285B에 이르면 Base가 0%를 넘는다 — 콜 전환 조건 ②다.Euronews · 실적·합병 발언 보도 (2026.10.21)머스크: 2027년 컴퓨트 10GW 추가에 "상당히 자신", 2026년 말 2.5~3.0GW 가동 예상. 전력·냉각·전기 설비가 "어느 정도 제약 요인". 테슬라·스페이스X 양사에 독립 이사 특별위원회 설치, 머스크는 이해상충으로 논의 불참, 조건 합의 없음. 합병은 테슬라 발행주식 과반 승인 필요.원문 보기 ↗
리스크 3 — AI 매출의 집중과 해지 조항(하방). 2분기 AI 부문 고객 B가 전사 매출의 19.5%였다. 클라우드 계약은 초기 기간이 지나면 양측 모두 90일 통지로 해지할 수 있다. Anthropic 계약 하나가 연 $15B로 하우스 NTM 매출의 약 11%다. 고객이 자체 인프라로 옮기거나 경쟁 클라우드로 가면 Bear(−67.9%)의 매출 경로가 현실이 된다.SEC · 10-Q 2Q26 위험요인 (2026.08.04)"AI 인프라 매출의 상당 부분이 소수 고객에 집중". 클라우드 서비스 계약은 월 단위 요금, 초기 기간(통상 수개월) 후 양측 모두 90일 통지로 해지 가능. 고객 B는 2Q26 매출의 19.5%(AI 부문).원문 보기 ↗
리스크 4 — 설비투자의 자금 조달(하방). 4분기 설비투자 $35~40B만으로 순현금 $51.0B의 대부분이 소진된다. 4분기 증설분(1.7 → 2.5~3GW)의 단가를 그대로 늘리면 2027년 10GW 추가에는 $300~450B가 든다(하우스 단순 역산). 영업현금으로는 감당이 안 되는 규모라 차입이나 증자가 필요하다. CFO는 영업현금흐름과 투자등급 차입으로 조달한다고 했다. 증자로 가면 주당 가치가 희석되고, 차입으로 가면 이자비용이 이익을 깎는다.Motley Fool · 3Q26 실적 콜 요점 (2026.10.21)CFO 브렛 존슨: 증설 자금은 영업현금흐름과 투자등급 차입으로 조달하며 자본 효율과 투하자본수익률에 집중한다. 컴퓨트 하드웨어의 짧은 회수기간이 초기 배치로 후속 증설을 돕는다는 설명.원문 보기 ↗
리스크 5 — 락업 물량(하방, 단기). 10/22 최대 13억 주, 12/8 최대 8.0억 주, 2027년 6월 머스크 64억 주가 차례로 풀린다(섹션 10). 실적 서프라이즈로 주가가 오른 직후라 매도 유인이 크다. 물량 출회가 배수를 압축하면 Base 이하로 가는 시간이 짧아진다.
리스크 6 — 지배구조와 관계자 거래. 머스크의 의결권은 약 82%다. 이사 그라시아스의 Valor와 AI 장비 리스 거래가 있고(6월 말 관련 부채 $13.3B, 회계상 실패한 판매후리스), 3분기 기타수익에는 관계자 관련 $561M이 들어 있다. 테슬라 합병은 특별위원회 단계이고 조건은 정해지지 않았다. 두 회사의 배수 차이(스페이스X 15.2배 vs 테슬라 12.5배)가 교환비율 협상의 쟁점이 될 수 있다.
가장 가까운 변수는 내일의 락업 해제이고, 방향을 정하는 것은 1월 말~2월의 4분기 실적과 2Q27 가이던스다.
| 시점 | 이벤트 | 확인할 것 |
|---|---|---|
| 2026-10-22(목) | 락업 해제 — 최대 13억 주 | 거래대금 급증 여부, 대주주 매도 공시(Form 4·144). 투자설명서 조항 기준 하우스 산정일 |
| 2026-10-26(월) | 135일째 해제분 거래 개시(추정) — 최대 3.284억 주 | 10/24가 토요일이라 실제 첫 거래일 기준 |
| 2026년 11월 | Starship 15차 비행 — 부스터·2단 회수 시도 | 성공 시 발사 단가 하락 경로 확인(Space 부문), 실패 시 V3 위성 배치 지연(스타링크 용량) |
| 2026년 11월 중순(추정) | 3Q26 10-Q 제출 | 9월 말 수주잔고 $63B 확인, 고객 A·B 비중, 관계자 기타수익 $561M의 실체, 지역별 매출 공시 여부(06 항목 4) |
| 2026-12-08(화) | 180일째 락업 해제 — 최대 7.976억 주 | 10/22 해제분의 소화 여부와 겹치는지 |
| 2026년 말 | 컴퓨트 2.5~3GW · 연환산 매출 $100B 목표 시점 | 4분기 매출 $24B 안팎이면 하우스 Base 경로 유지 |
| 2027년 1월 말~2월(추정) | 4Q26 실적 · 2Q27 가이던스 · 연장 락업 3.519억 주(실적 후 두 번째 거래일) | 2Q27 가이던스가 $60B 이상이면 콜 전환 조건 ②에 접근(섹션 11). 4분기 설비투자 조달 방식 |
| 수시 | 테슬라 합병 특별위원회 · AI 대형 계약 공시 | 교환비율·일정. 신규 계약이 고객 집중도를 낮추는가 |
| 2027-06-12(토) | 머스크 지분 64억 주 락업 만료 | 머스크의 매도·담보 계획 공시 여부 |
4Q26 실적일은 회사 미발표다. 2분기는 분기 종료 35일 후(8/4), 3분기는 20일 후(10/20)에 발표했고, 4분기는 연간보고서와 함께 나와 1월 말~2월로 추정한다. Finnhub 실적 일정은 비어 있었다.
NTM P/S는 44.1배에서 15.6배로 내려왔다. 그래도 피어 실측 합산(7.76배)의 두 배다. 현재가를 설명하려면 AI 부문에 엔비디아 배수를 주고도 스타링크에 팔란티어 수준(38.6배)을 줘야 한다.
리레이팅 분해 — 무엇이 바뀌었나. 전작 이후 주가는 +10.6%($147.5 → $163.08) 올랐다. 같은 기간 하우스 NTM 주당매출은 $3.34에서 $10.46으로 3.1배가 됐다. 그 결과 P/S는 44.1배에서 15.6배로 65% 압축됐다. 매출이 가격을 따라오고 있다. 전작이 "시장은 2030년을 산다"고 했다면, 지금 시장이 사는 시점은 2028년이다.
현재가가 요구하는 것 — 역산. 시장 기업가치는 $2,162.4B다. AI 부문에 엔비디아 배수(8.5배 × $110.6B = $940B), Space에 로켓랩 배수(40.0배 × $6.5B = $260B)를 주면 스타링크 몫으로 $962B가 남는다. 스타링크 NTM 매출 $24.9B의 38.6배다. 이리디움(6.9배)의 다섯 배를 넘고, 팔란티어(40.5배)와 비슷하다. 다르게 보면 Base 배수에서 현재가가 성립하는 NTM 매출은 $285B다.하우스 계산 · SOTP·역산 (2026.10.21)시가총액 $2,213.5B(13,572.8M주 × $163.08) − 순현금 $51.0B = EV $2,162.4B. NTM EV/매출 15.2배, P/S 15.6배, TTM EV/매출 67.5배. SI×8.5배 + Space×40.0배를 빼면 스타링크 몫 $962.3B = 매출의 38.6배. Base 실효 P/S 7.76배로 현재가를 정당화하는 NTM 매출 $285B.하우스 모델 계산값 — 원문 링크 없음
2차 밸류에이션 — 이익 기준. 하우스 NTM 조정 EBITDA(매출 $142B × 53% = $75.3B) 대비 EV는 28.7배다. 엔비디아의 NTM P/E(FMP 컨센 기준 15.6배)보다 높다 — 감가상각과 이자, 세금을 빼기 전 이익인데도 그렇다. FY27E EPS ≈$2.5 기준 P/E는 약 65배다. 설비투자가 매출보다 큰 구간이라 잉여현금흐름 기준 밸류(FCF 수익률)는 음수로 산출 불가다.
밴드는 판정에서 뺐다. 상장 후 91거래일의 P/S 밴드에서 현재 15.6배는 백분위 1%로 '저평가'처럼 보인다. 그러나 이는 10/20 가이던스로 분모(NTM 주당매출)가 하루 만에 $3.34에서 $10.46으로 바뀐 기계적 결과다. 그 이전 배수(32~73배)는 과소 추정된 매출 위에서 계산된 값이라 비교 대상이 아니다. 하우스 공식의 밸류 신호를 중립 처리한 이유다(섹션 02).
결론: 사업은 전작보다 확실히 강하다 — 매출 +161%, AI 부문 흑자 전환, 1Q27 가이던스는 컨센의 1.6배다. 하우스는 매출 추정을 세 배로 올리고 전작의 오류를 인정했다. 그런데도 동종 업체가 실제로 받는 배수로는 현재가의 절반($81)만 설명된다. 나머지 절반은 2027년 증설이 계획대로 매출이 되고, 그 성장이 2028년에도 이어진다는 데 대한 선지급이다. 콜: 비중축소. 4분기 실적과 2Q27 가이던스가 섹션 11의 전환 조건을 건드리면 콜을 갱신한다.